从固定资产投资、规模以上工业企业利润、PMI和PPI等指标看，从去年下半年开始中国经济似有稳中向好的迹象。这是否意味着中国经济已经触底回升？
在4月2日召开的“2017浙大校友金融论坛暨杭州浙大校友会•求是金融汇年会”上，北京大学国家发展研究院副院长、教授黄益平明确指出，只要新旧动能转换的过程还没有完成，要谈中国经济触底回升还为时尚早。
当下不容忽视的一个宏观因素就是系统性金融风险的上升。中国是唯一尚未经历系统性金融危机的新兴经济大国，而要继续保持这一记录，在黄益平看来需要强化优胜劣汰的市场纪律，以及完善宏观审慎监管政策，特别是重视资产价格的波动，从机构监管转向功能监管和行为监管。
黄益平还指出，在“稳中求进”的工作总基调下，货币政策今年将保持“稳健中性”，大水漫灌式的货币政策已告一段落，但短期内从紧的可能性也不大。至于汇率，未来将在保持稳定的前提下推进市场化改革，增加汇率的弹性。
经济下行压力仍存
黄益平指出，回想2016年年初，许多国际投资者认为中国经济硬着陆是世界经济的重大风险，但今年对这个问题的担忧已减弱许多。但是，从中长期的视角看，中国经济下行的压力还是客观存在的。
去年中国经济之所以有所改善，与房地产、基础设施和制造业投资改善这三大因素密切相关，但上述因素在今年能否持续，存在不确定性。在“稳中求进”的总基调下，各级政府稳增长的动力较大，所以基础设施投资保持强劲态势的可能性较大。但房地产和制造业投资能否保持去年的动能，是一个巨大的问号。
“由于大宗商品市场的回暖，PPI自去年9月份起由负转正，今年2月的同比增速已经到了7.8%，但目前的问题是CPI没有跟着涨。”黄益平特别指出，“CPI涨不上来，意味着上游价格的上涨没能成功传导到中下游，直接的后果是上游利润的上涨挤压了中下游的利润。这一状况如果继续下去，制造业投资是否能继续回暖，存在高度不确定性。”
除了上述周期性因素，黄益平认为目前经济增速下行更多地是结构性因素所致，即官方所指的“新旧动能转换”。
投资、出口和消费是推动经济增长的三驾马车。过去中国的投资和出口比较强劲，其背后的支撑是中国的制造业，包括东南沿海劳动力密集型的制造业和东北西北资源型的制造业。而当下，这些产业已失去了竞争力。
不断攀升的成本削弱了劳动密集型制造业的竞争力，而严重的产能过剩也困扰着资源型制造业，两者已难以支撑中国经济的增长。也就是说，过去在低成本的基础上建立起来的产业已经难以为继。而经济能不能增长，取决于能否发展出一批有竞争力的新产业。目前，新旧产业更替的过程还没有完成，所以讨论中国经济触底回升还为时过早。
系统性金融风险：这次，不一样？
去年底召开的中央经济工作会议提出，要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点。今年的政府工作报告也指出，当前系统性风险总体可控，但对不良资产、债券违约、影子银行、互联网金融等累积风险要高度警惕。
在黄益平看来，系统性金融风险上升是当前不容忽视的新情况。尽管在不同领域存在不同程度的金融风险，但中国并没有发生过系统性的金融风险。中国是世界上唯一一个没有发生过系统性金融风险的新兴经济大国。
原因何在？黄益平认为是持续的高增长和政府兜底帮助中国守住了系统性金融风险的底线。回顾1998年前后，中国银行体系的不良贷款率超过30%。换作其他国家，金融危机似乎难以避免了。
但中国的银行由于背后有政府信用做担保，并未发生挤兑潮。政府也真的拿出了真金白银剥离了1.4万亿元的不良资产，并通过注资、引进战略投资者和上市实现了国有银行的改革。与此同时，中国经济在那段时间也保持了10%左右的高增长。因而，高增长和政府兜底化解了潜在的系统性金融风险。
但时至今日，中国经济已经告别了高增长时代，政府的兜底能力在减弱，更何况真的发生危机时政府是否愿意兜底也是一个问题。政府如果不断地兜底，不仅不能从根本上化解风险，还会滋生道德风险，不利于市场自我出清，风险会不断累积。
BIS（国际清算银行）在去年的年度报告中提出了“风险性三角”的概念，即许多国家目前呈现杠杆率上升、生产率下降和宏观经济政策空间收缩三者并存的奇特现象。“风险性三角”的挑战，同样适用于中国——政策兜底的难度已越来越大，政策空间也越来越小。
国际金融危机后，Reinhard和Rogoff两位美国学者合作出版了《这次不一样》一书。该书回顾了800年来的人类金融危机史，得出了一个朴素的经济学原理：钱借多了是要出问题的。中国的非金融企业负债与GDP的比重已达170%，几乎是主要经济体中的最高水平。这一次，会不一样吗？
市场纪律+金融监管
黄益平明确指出，新旧动能转换不完成，难言中国经济触底回升。此前经济屡次看似触底回升了，但到头来又继续往下走，背后的根本原因就是新旧动能转换尚未完成，而靠投资、靠政府开支、靠货币政策扩张带动的短期经济“触底回升”都是不可持续的。
“从这个角度看，下一步改革的方向也是显而易见的，就是坚持市场化改革的方向，培育新兴产业。”黄益平表示，“珠三角和长三角的企业前期也遇到了困难，但企业主发挥企业家精神，纷纷自发地向上走，这样的转型是很顺畅、很自然的。”
在新旧动能转换的过程中，需要解决的一个顽疾就是僵尸企业问题。僵尸企业已无竞争力，本应退出市场，但由于种种原因仍然挤占这大量资源。僵尸企业不出清，阻碍新旧动能转换，影响去杠杆，遏制金融支持实体经济的能力。
“我们做过研究，僵尸企业如果在一个地区比较集中，会推高融资成本，同时也会降低正常企业的投资收益率，对经济的发展和升级换代有明显的负效应。”黄益平总结道，“简单地说，旧的不退出，新的难发展。”
为了出清僵尸企业，必须强化市场纪律，让搞不下去的企业及时退出市场，否则就是鼓励大家不好好做事，催生道德风险。此外，防范金融风险也离不开金融监管机制的完善。
黄益平特别指出，对金融监管体制改革的讨论不能仅仅停留在机构的合并或拆分。过去，中国的金融监管以微观上的机构监管为主，而危机后各国普遍开始重视宏观审慎监管。中国应完善宏观审慎监管框架，特别是重视资产价格波动，并从机构监管转向功能监管与行为监管。此外，中国的金融监管部门此前还身兼监管和促进行业发展的双重使命，下一步应提高金融监管机构监管决策与执行的相对独立性，移交支持行业发展的责任。简单地在部门合并和拆分上做文章，不解决根本问题。
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