上证报从多位创设机构的业务负责人处获悉，为发行人提供“债券发行+信用保护工具”的综合金融解决方案，对提高债券发行成功率、有效管控发行成本、提升投资者信心、优化民营企业融资环境具有较大的促进作用。
有的放矢 特色创新
交易所债券市场于去年11月2日启动了信用保护合约试点工作，国泰君安、中信证券率先行动，完成了首批信用保护合约业务。
去年12月14日，中国证券金融股份有限公司（下称证金公司）成为信用保护合约创设机构，并分别实现了沪深交易所首单证金公司与证券公司联合创设的民营企业债券信用保护工具的落地。
今年1月18日，《信用保护工具业务管理试点办法》正式发布，交易所市场信用保护工具业务进入常态化运行阶段。随后，信用保护合约项目实现特色化创新发展。
3月7日，首批创新创业公司债信用保护合约落地上交所，主承销商东吴证券为两家创新创业实体企业所发行的债券创设信用保护合约，这是支持中小创新创业公司的有益实践。
4月8日，上交所推出首单以“一带一路”公司债券为参考债务的民营企业债券融资支持工具。这是信用保护工具业务在支持领域的特色创新，也是上交所服务“一带一路”建设的重要举措。
上交所有关人士表示，推出信用保护工具业务的政策着眼点在于弥补民营企业的融资短板，以市场化手段重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业的债券融资。此项举措的及时推出，可释放支持民企融资的积极信号，并增强民企债券投资信心，有助于阻断民企股、债、贷信用收缩的相互传染，带动民企融资的整体恢复。此外，信用保护工具还可优化信用风险配置，实现信用风险和投资者风险偏好的更好匹配，提高民企融资效率，降低民企融资成本。
直面痛点 不断改进
虽然信用保护工具业务已有效撬动百亿元的民企债券融资，但该业务尚处于培育阶段，在参与主体、业务标准化、风险对冲等方面仍存在待改进之处。
中信建投证券执行委员会委员、董事会秘书王广学提出了信用保护工具业务的三点问题：一是市场参与主体单一，主要参与机构为证券公司，对冲手段相对有限，容易导致业务信用风险过于集中。二是合约业务标准化程度较低，交易双方沟通成本较高，例如主协议签署流程过长，可能会延误业务时机。三是可流通的凭证品种和电子化系统尚未推出，不利于交易的开展。
国泰君安证券固定收益外汇商品部董事总经理王焕舟表示：“对于信用保护卖方来说，该业务的难点主要在于对信用风险的把控能力，一旦参考实体发生信用事件，信用保护卖方将承受较大损失。”
上交所相关人士也指出，目前创设机构风险对冲的手段较少。由于发行人与创设机构之间无债权债务关系，因此，由发行人对创设机构提供反担保，或由第三方担保公司提供担保等方式存在法律障碍。
王焕舟进一步指出，在业务开展初期，部分信用保护工具流动性较差，存在估值难题，即缺乏市场数据，难以盯市估值。王焕舟认为可以考虑建立相应的估值模型进行盯模估值。
这一“痛点”恰好是买方机构建议卖方机构的改进之处。浙商基金总经理助理叶予璋提出，建议信用保护工具的创设机构提供持续的做市报价，一方面有助于提升创设机构的信誉，另一方面有助于为市场提供流动性。
持续发展 期待扩容
目前，信用保护工具的创设机构数量仍然相对有限。王广学建议丰富创设机构主体，使风险偏好匹配的机构投资者能参与信用保护工具创设业务。
上交所相关人士介绍，目前共有18家券商获得了上交所债券市场的信用保护工具业务资质，其所承销民企债券的拟发行单数及规模在上交债券市场占比偏低，导致潜在民企发债项目较少。此外，部分民企未达到特定创设机构的保护工具准入标准，前述问题有望随着业务探索与规则磨合逐步改善。
叶予璋建议将“标的债券+信用保护工具”组合资产纳入质押品范围，以增强信用保护工具的流动性，进一步降低企业融资成本和信用保护工具创设成本。此外，叶予璋建议信用保护合约或凭证的条款应尽量标准化，从而提升市场流动性，促进市场规范化发展。
王焕舟提出，可考虑推出信用保护工具指数促进市场发展。他解释道：“实践来看，金融机构内控普遍较为严格，很难为中低评级企业逐一提供信用保护。信用保护工具指数天然的分散化效果大幅降低了创设机构的业务风险，违约率具备了实际意义，风险能够进行更好的量化和对冲，这将有利于创设机构积极主动推进业务，进而提升债券发行效率。对于债券投资者而言，信用保护工具指数依然是有效的避险手段，可以对其投资组合进行动态的信用风险管理。最后，通过该指数也可以盘活单名CDS市场，提升其流动性，从而对中低评级企业进行更精准的定价，实现价格发现功能。”
信用保护工具是缓解民企融资难融资贵的重要举措，下一步，上交所将尽快研究发布信用保护工具相关业务规则，推进信用保护合约和信用保护凭证业务的常规化开展，以便更多符合标准的市场机构提供信用保护服务和产品，充分发挥其服务民企的特色和优势，拓宽民企融资途径。同时，持续提升风险防控能力，保护投资者的合法利益，为民营经济发展营造良好的融资环境。
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