“天量供给”，是华创债券团队对四季度利率债发行面的直观描述。同样针对利率债一级市场，天风固收团队则称“规模超预期”。
虽然测算数据不一，但两者都预测，四季度利率债中的国债和政策性金融债将创出单季净融资规模的历史新高。
对于节后流动性的走向，三份券商研报和受访分析师均称，财政存款季节性上缴、银行缴准和企业缴税、节后流动性回笼、可转债发行放量、海外市场等至少五重因素叠加，将令节后流动性易紧难松。
天量供给模式开启？
国庆节前财政部公布的四季度国债发行计划，直到假期末才引起市场的大规模关注——按照官方披露，四季度将发行记账式付息国债22只、记账式贴现国债15只、储蓄国债4只。
有分析师告诉证券时报记者，每年国债净融资规模均不超过中央财政赤字规模。按照今年预算的中央财政赤字1.55万亿元计算，前三季度净融资规模已约9300多亿元，也就是说，四季度国债净融资最大规模约为6000亿元。
华创债券的测算落在6000亿档位上方：四季度国债总发行规模将达1.01万亿元，净融资规模为6145亿元。天风固收的测算则落于该档位下方：四季度国债总发行规模9840亿元，净融资5886亿元。
除国债外，两家研报还测算了其他品种利率债在四季度的供给圧力。
华创债券根据信贷余额同比增速，预估今年的政策性金融债发行总规模为3.673万亿元，刨除前三季度共发行的2.577万亿元，四季度政策性金融债发行规模或将达1.096万亿，单季总发行规模和净发行规模均创出历史新高。
天风固收团队则进一步将政策性金融债细分，测算出国开债（四季度总发行4480亿，净融资3082亿）、农发债（四季度总发行2710亿，净融资1989亿）、进出口债（四季度总发行1440亿，净发行685亿）的总发行规模为8630亿元，净发行规模5756亿元。天风固收据此认为，政策性金融债的净融资规模将达史上单季最大。
地方债方面，两者测算差距较大。华创债券预测今年新增地方债和置换债规模之和持平于去年。考虑到前三季度地方债发行总额仅为3.53万亿元，该团队认为，四季度地方债发行总量将达2.51万亿元。
天风固收更为保守。该团队测算地方债新增债2000亿元，置换债8000亿元，合计发行1万亿元左右。
流动性五石压顶
继去年3月全面降准后，央行在国庆节前再送上降准大礼。但这次是远期且定向的，需在特定的普惠金融领域（聚焦单户500万以下的真小微贷款）于明年初才能正式实施。
这对市场起了助燃作用。不过，不少银行金融市场人士告诉记者，短暂的喧闹过后，叠加高层对金融市场趋严的管控态度（严禁消费贷入楼市、同业去杠杆、引导资金脱虚向实等），市场或许很快会反应过来——央行并没有、也不可能放大水。
记者从券商研报和受访分析师处了解到，节后乃至四季度的流动性，至少面临五重收紧作用力。
首先是财政存款季节性上缴。招商宏观团队测算：10月份财政性存款收缴略高于去年同期值，约为8000亿元，将会冲击资金面。该团队的理由是：今年经济运行平稳向好、工业品价格上涨、企业盈利状况改善等因素带动，利好税收，前1～8月财政收入增速好于预期。民生银行首席研究员温彬告诉记者，财政存款变化对流动性的影响是最主要的，因为这是对基础货币产生影响。“从往年来看，每年11、12月份，财政投放会增加，财政支出会增加，通常这时我们会发现财政存款是负的，这增加了银行体系里的流动性；而历年10月份的财政存款都是正的，这就相当于银行体系的流动性减少了。这也就是为什么，通常10月份流动性总体偏紧。”
其次是银行缴准和企业缴税。招商宏观预计2017年新增缴准存款约为5000亿元，存款准备金率为15%～17%，缴纳准备金为800亿元。如果这个测算成立，再考虑到银行月内有3次缴准时点（缴准时点为每月5日、15日和25日），缴准对流动性冲击不大。
值得注意的是缴税：10月为四季度第一个月，选择季度缴税方式的企业要缴税，因此税收上缴将远大于其他非季度首月的月份。10月份通常是传统的缴税高峰期，华创债券测算，企业缴税规模至少在5000亿元以上。招商宏观则提示：由于10月税期会到23号，处于十九大期间，因此预计央行将会对冲，减弱对资金面的冲击。
第三是公开市场到期资金量大。“节后公开市场操作到期的金额比较多，同时银行存单、同业存单的到期也比较集中，这也会收拢流动性。”温彬说。
这与华创债券的观点不谋而合。该团队指出，节后首周到期资金为3000亿元，央行可能顺势净回笼流动性；一旦它认为市场资金较为宽松，公开市场就会缩量。
第四是可转债发行放量。分析称，节前，大族激光、杭州电缆等6家公司可转债集体获批。可转债的发行放量，可能会对资金面有一定影响。
第五是海外因素。多份研报齐称，海外受美国经济、税改推进、缩表临近、加息概率加大等因素影响，同样会对我国债市以及资金面有所作用。
“就目前来说，银行机构的超额准备金率保持相对较低水平。这个情况下，又叠加了10月份财政存款、缴准缴税、到期资金量大、定向降准明年才起效等因素，我认为10月份乃至四季度的流动性还是易紧难松的。”温彬说。
虽然测算数据不一，但两者都预测，四季度利率债中的国债和政策性金融债将创出单季净融资规模的历史新高。
对于节后流动性的走向，三份券商研报和受访分析师均称，财政存款季节性上缴、银行缴准和企业缴税、节后流动性回笼、可转债发行放量、海外市场等至少五重因素叠加，将令节后流动性易紧难松。
天量供给模式开启？
国庆节前财政部公布的四季度国债发行计划，直到假期末才引起市场的大规模关注——按照官方披露，四季度将发行记账式付息国债22只、记账式贴现国债15只、储蓄国债4只。
有分析师告诉证券时报记者，每年国债净融资规模均不超过中央财政赤字规模。按照今年预算的中央财政赤字1.55万亿元计算，前三季度净融资规模已约9300多亿元，也就是说，四季度国债净融资最大规模约为6000亿元。
华创债券的测算落在6000亿档位上方：四季度国债总发行规模将达1.01万亿元，净融资规模为6145亿元。天风固收的测算则落于该档位下方：四季度国债总发行规模9840亿元，净融资5886亿元。
除国债外，两家研报还测算了其他品种利率债在四季度的供给圧力。
华创债券根据信贷余额同比增速，预估今年的政策性金融债发行总规模为3.673万亿元，刨除前三季度共发行的2.577万亿元，四季度政策性金融债发行规模或将达1.096万亿，单季总发行规模和净发行规模均创出历史新高。
天风固收团队则进一步将政策性金融债细分，测算出国开债（四季度总发行4480亿，净融资3082亿）、农发债（四季度总发行2710亿，净融资1989亿）、进出口债（四季度总发行1440亿，净发行685亿）的总发行规模为8630亿元，净发行规模5756亿元。天风固收据此认为，政策性金融债的净融资规模将达史上单季最大。
地方债方面，两者测算差距较大。华创债券预测今年新增地方债和置换债规模之和持平于去年。考虑到前三季度地方债发行总额仅为3.53万亿元，该团队认为，四季度地方债发行总量将达2.51万亿元。
天风固收更为保守。该团队测算地方债新增债2000亿元，置换债8000亿元，合计发行1万亿元左右。
流动性五石压顶
继去年3月全面降准后，央行在国庆节前再送上降准大礼。但这次是远期且定向的，需在特定的普惠金融领域（聚焦单户500万以下的真小微贷款）于明年初才能正式实施。
这对市场起了助燃作用。不过，不少银行金融市场人士告诉记者，短暂的喧闹过后，叠加高层对金融市场趋严的管控态度（严禁消费贷入楼市、同业去杠杆、引导资金脱虚向实等），市场或许很快会反应过来——央行并没有、也不可能放大水。
记者从券商研报和受访分析师处了解到，节后乃至四季度的流动性，至少面临五重收紧作用力。
首先是财政存款季节性上缴。招商宏观团队测算：10月份财政性存款收缴略高于去年同期值，约为8000亿元，将会冲击资金面。该团队的理由是：今年经济运行平稳向好、工业品价格上涨、企业盈利状况改善等因素带动，利好税收，前1～8月财政收入增速好于预期。民生银行首席研究员温彬告诉记者，财政存款变化对流动性的影响是最主要的，因为这是对基础货币产生影响。“从往年来看，每年11、12月份，财政投放会增加，财政支出会增加，通常这时我们会发现财政存款是负的，这增加了银行体系里的流动性；而历年10月份的财政存款都是正的，这就相当于银行体系的流动性减少了。这也就是为什么，通常10月份流动性总体偏紧。”
其次是银行缴准和企业缴税。招商宏观预计2017年新增缴准存款约为5000亿元，存款准备金率为15%～17%，缴纳准备金为800亿元。如果这个测算成立，再考虑到银行月内有3次缴准时点（缴准时点为每月5日、15日和25日），缴准对流动性冲击不大。
值得注意的是缴税：10月为四季度第一个月，选择季度缴税方式的企业要缴税，因此税收上缴将远大于其他非季度首月的月份。10月份通常是传统的缴税高峰期，华创债券测算，企业缴税规模至少在5000亿元以上。招商宏观则提示：由于10月税期会到23号，处于十九大期间，因此预计央行将会对冲，减弱对资金面的冲击。
第三是公开市场到期资金量大。“节后公开市场操作到期的金额比较多，同时银行存单、同业存单的到期也比较集中，这也会收拢流动性。”温彬说。
这与华创债券的观点不谋而合。该团队指出，节后首周到期资金为3000亿元，央行可能顺势净回笼流动性；一旦它认为市场资金较为宽松，公开市场就会缩量。
第四是可转债发行放量。分析称，节前，大族激光、杭州电缆等6家公司可转债集体获批。可转债的发行放量，可能会对资金面有一定影响。
第五是海外因素。多份研报齐称，海外受美国经济、税改推进、缩表临近、加息概率加大等因素影响，同样会对我国债市以及资金面有所作用。
“就目前来说，银行机构的超额准备金率保持相对较低水平。这个情况下，又叠加了10月份财政存款、缴准缴税、到期资金量大、定向降准明年才起效等因素，我认为10月份乃至四季度的流动性还是易紧难松的。”温彬说。
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