导读
我们从十大维度出发，全面立体辨析高端制造七大行业投资机会。比较过后，我们认为，在未来五年的“十三五”阶段，新一代信息技术、节能环保、生物技术、高端装备四个领域在二级市场有着较高的投资价值。
摘要
十大维度全面立体鉴别七大行业。与传统的高端制造业研究报告相比，本篇报告体现了全面性和立体性。一方面我们覆盖了高端制造行业的七大子行业，全面对比，优中选优。另一方面，我们精选了十大比较维度，立体对比使各细分子行业基本面、资本市场特征一览无余。
十大维度：1.“生命周期”比较了不同子行业的生命阶段；2.不同阶段的“行业增速”因此而呈现明显差异；3.推导出的未来产值水平反映了“行业空间”；4.对比目前的市值决定了“二级市场空间”；5.“PE/VC”投资情况”也反映了资本市场对行业的认可度，及未来外延扩张的潜在空间；6.“二级市场表现”直接回顾了两个重要时间区间内各子行业的涨幅；7.“投入资本回报”则从行业目前的ROIC比较了行业的盈利能力的优劣；8.“政策及催化”总结并给出了近期的政策面重要信息；9.“市场竞争”分析了国内、外不同行业的竞争环境；10.“估值水平”则分析了近两年及当前的行业市盈率状况。
近5年上市公司营收增速方面，CAGR生物技术（22%），新材料（18%）和新一代信息技术（15%）排名前三。未来5年行业产值增速上看，CAGR新能源汽车（25%）、新材料（19%）、节能环保（18%）位列前三。从2020年预计的行业产值来看，新一代信息技术（95000亿）、生物技术（92000亿）、高端装备（84000亿）最高。与2020年预计的行业产值相比，生物、新材料、新一代信息技术领域已上市公司市值相对较小，二级市场空间相对较大。从PE/VC投资金额和投资数量两方面观察，新一代信息技术、高端装备、生物技术最受青睐。二级市场表现上，新一代信息技术、生物技术、高端装备板块在我们统计的两个时间区间内涨幅较大，名列前三。投入资本回报水平上，生物技术（11%）、新一代信息技术（8%）、节能环保（6%）最高。优先考虑国内市场竞争状况，结合国外市场竞争状况比较来看，节能环保、高端装备、新材料行业公司在国内外市场上具有优势。各行业市盈率目前均高于全部A股的平均市盈率，低于创业板平均市盈率，新材料行业目前市盈率最高（2015.10.1为62倍）。
新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备四领域上市公司的资本市场表现还未完全反映基本面的优势,其在二级市场有着较高的投资价值。从比较过的十大维度来看，四板块均处于快速成长阶段，自身发展速度快，未来行业空间大，目前的市值还未充分反映。后续政策和相关催化下，投资者对相关行业投资价值的认知有望提升。
目录
工欲善其事，必先利其器——十大维度全面立体鉴别七大行业
1.1.全面性：跳出单个行业局限全面甄别
1.2.立体性：十大维度下行业特征一览无余
2.伯仲之间分高下——高端制造七大子行业的比较
2.1.生命周期：行业多处于初创期和成长期
2.2.行业增速：生物技术行业领衔
2.3.行业空间：新一代信息技术、生物技术、高端装备2020年产值规模最大
2.4.二级市场空间：生物、新材料、新一代信息技术较大
2.5.PE/VC投资情况：新一代信息技术行业最受青睐
2.6.二级市场表现：新一代信息技术、生物、高端装备涨幅最大
2.7.投入资本回报水平：生物技术行业最高
2.8.政策及催化：关注各行业后续政策力度
2.9.市场竞争：节能环保、新材料、高端装备竞争较缓和
2.10.估值水平：全部高于市场，新材料行业最高
3.大浪淘沙见真金——优选新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备
附表：节能环保、新一代信息技术、新能源、新能源汽车、生物、高端装备、新材料行业相关上市公司
正文
系列前篇回顾：在《高端制造行业比较专题（一）——中国先导产业系列研究》这篇报告中，我们提示在未来3-5年，以新一代信息技术、节能环保等为代表的七个高端制造行业将保持快速增长，具有较高的行业投资价值。随后我们以产业生命周期为突破口，对高端装备制造的七大子行业进行了简要介绍。那么，如何在同样处于先导性地位的七大行业之间，衡量、比较并锁定最佳投资领域？相关行业有哪些标的？我们在这篇报告中进行分析说明。
1. 工欲善其事，必先利其器——十大维度全面立体鉴别七大行业
工欲善其事，必先利其器。挖掘高端制造的投资机会，要采用科学合理的研究方法。在这篇高端制造子行业的比较报告中，我们精选十大维度，对高端制造的七大子行业进行鉴别和比较。与传统的高端制造业研究报告相比，我们的比较方法有着独特的优势。
1.1. 全面性：跳出单个行业局限全面甄别
在一般的高端制造业研究报告中，内容多局限于撰写报告的研究员自己关注的单个子领域。查理•芒格说过——“最好的用途总是由第二好的用途衡量出来的”。在同样处于先导性地位的优势行业之间，进行全面比较无疑会让我们对高端制造子行业的认识更加客观公正。此外，优中选优使我们进一步降低投资的机会成本。投资的战略判断也下沉到优势细分子行业中得以落地。在这篇高端制造子行业比较报告中，我们覆盖了高端制造业大类的下的节能环保、新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、新能源汽车、生物七大子行业。欲穷千里目，更上一层楼。跳出行业本身，站得更高，我们才能充分了解不同子行业的各自优势与不足。全面甄别各个行业，避免了一叶障目，不见泰山的局限。
1.2. 立体性：十大维度下行业特征一览无余
与一般的高端制造业研究报告相比，我们选取更广阔的维度，从十个方面立体比较行业的优缺。比较顺序从行业生命周期决定的基本面特征出发。综合十大维度逻辑先后、重要性程度进行排序。各细分子行业的基本面和资本市场特征一览无余。
“生命周期”比较了不同子行业的生命阶段；不同阶段的“行业增速”因此而呈现明显差异；行业增速推导出的未来产值水平反映了“行业空间”；对比目前的市值共同决定了“二级市场空间”；除了二级市场，“PE/VC投资情况” 也反映了资本市场对行业的认可度，并隐含了未来外延扩张的潜在标的池和空间；“二级市场表现”直接回顾了近一年和2010年9月战略新兴产业支持政策发布至今两个时间区间内各子行业的涨幅；“投入资本回报”则从行业目前的ROIC比较了行业的优劣；“政策及催化”总结并给出了近期的政策面重要信息；“市场竞争”分析了国内外不同行业生存空间的竞争状况；“估值水平”则分析了近两年及当前的市盈率状况。
2. 伯仲之间分高下——高端制造七大子行业的比较
自此开始，我们按十大维度的顺序展开，逐一在各行业间进行比较。
2.1. 生命周期：行业多处于初创期和成长期
在我们对高端制造行业经行比较的十大维度当中，作为其他维度的基础，行业自身的生命周期定位决定了行业自身的基本属性，是行业各项特征中的关键。我们将高端制造七个子行业按照产业生命周期进行划分，如下图所示：
初创期的新材料行业正在从产业先导阶段向萌芽阶段过渡，表现为科学基础研究向技术开发迈进、科学示范向着应用科学示范迈进。目前我国多种新材料尚处于研发阶段，需要积极把握其中的重要基础性研究突破与应用技术的范围拓展。
成长期的新能源、新能源汽车行业已经开始跨越萌芽阶段，表现为技术转化为商业应用、价格与性能的示范性增强，其中需要密切跟进产品技术路线选择，寻找市场化最便利的途径。成长期的信息技术产业、生物产业总体处于快速增长阶段，市场主导下价格与性能的突破成为关键。快速成长期的节能环保、高端装备制造总体上处于增长阶段与部分进入成熟阶段，需要跟进内部的替代性技术，寻找产业升级路线图。
2.2. 行业增速：生物技术行业领衔
高端制造业的多数子行业仍处于初创期和成长期，决定了行业相应的发展速度多半处于准备加速或正在加速状态。我们观察行业内已上市公司近5年来营业收入数据，得到七个子行业近5年来的历史增速情况如下：
近五年来，生物技术行业上市公司在营收增速方面力拔头筹，CAGR达到22%，新材料（18%）和新一代信息技术（15%）分居二、三位。在人口老龄化、居民生活水平提高、健康需求日益增长的背景下，成长期的生物技术产业近年来发展迅速。从绝对数值上来看，2010年生物技术行业上市公司的营业总收入在全部七大行业中排名垫底，只有725亿元。然而行业发展迅速，5年CAGR达到22%。2014年，上市的生物技术行业公司营业收入增长到1605亿元，整体体量仍然较小。我们认为这与市值与行业规模比例较低、行业资产证券化比率较低有一定关系。
增速排名第二的新材料行业处于初创期，起步晚，体量小。2010年，新材料行业上市公司营业收入只有1456亿。在较小的基数下，新材料行业近年增速显得较高，5年CAGR达到18%。展望未来，作为支撑经济发展的基础产业，新材料行业有望为信息、生物、新能源、高端制造为代表的高端制造产业突破技术瓶颈、实现跨越发展提供强有力的支撑。
成长期的新一代信息技术行业的上市公司在近5年来营业收入复合增长率上增速排名第三，CAGR达到15%。2014年，新一代信息技术行业上市公司营业总收入为6498亿元，营业收入绝对值位居第三。在行业规模较大的情况下，仍然取得较高的增速，表明信息技术产业在经济增长中扮演了越来越重要的角色。
成长期的节能环保行业上市公司营收数据显得较为一般。不仅规模较小，CAGR也仅为13%，比全A水平仅高出一个百分点。作为政策高度敏感的行业，还需要关注政策力度对节能环保行业发展速度的影响，以及经济增长与环保成本之间的平衡。
对于成长期的新能源汽车产业，需要注意的是，新能源汽车自身销量增速并不低。但数据统计口径中上市公司的营收数据为公司整体营收情况，中包含了相当数量的非新能源汽车的数据，新能源汽车行业自身增速应高于12%的水平。
此外，快速成长期的高端装备和成长期的新能源领域是增速跑输全A的两个子行业。一方面高端装备在过去5年中收到了整体宏观经济下滑的影响，另一方面公司自身非高端装备制造的收入也拉低了整体的营收数据。成长期的新能源领域则在近几年能源价格大幅下滑的背景下影响较大。
2.3. 行业空间：新一代信息技术、生物技术、高端装备2020年产值规模最大
参考上面行业上市公司历史增速，我们从产值数据来对未来5年七大行业的空间做出估计。考虑到未来5年宏观经济增速中枢系统性下移，再结合现阶段行业自身发展的特点，我们对不同行业历史增速加以一定修正，得到未来5年的行业增速及市场空间如下:
（1）新能源汽车：预计未来5年行业CAGR为25%，行业2020年产值为2500亿元左右。2014年，新能源汽车行业爆发式增长，考虑到政策支持力度，我们有理由相信这种增长还会持续。2014年各种政策加速产业发展，新能源汽车产销量均超过70000辆，同比增长超过300%。最新数据显示，2015年前8个月全国新能源汽车产量为13万8千辆。估计全年新能源汽车产量大概在25万辆左右。按客车5万辆，每辆带动85万元产值，乘用车20万辆，每辆带动19万元产值计算，2015年行业产值为805亿元人民币。根据《节能与新能源汽车产业发展规划（2012—2020年）》，到2020年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车目标生产能力达200万辆、累计产销量超过500万辆。考虑到客车占比将下降，乘用车占比将提高，乘用车单价远低于客车，修正后未来5年行业CAGR为25%，预计行业2020年产值为2500亿元左右。
（2）新材料：预计未来5年行业CAGR为19%，行业2020年产值为45000亿元左右。2010年，新材料产值仅为6500亿元，之后，产业开始以每年近25%的增速迅猛发展。2012年首次突破10000亿。但在国内经济承压的大背景下，我国新材料产业面临的创新力缺乏、研发投入不足以及西方发达国家企业垄断竞争格局等问题带来的负面影响愈发明显。2014年产值增速略有所放缓。2015年新材料产业产值预计将在1.8到2万亿元左右。未来，作为支撑经济发展，尤其是其他新兴战略产业发展的基础产业，我们相信新材料行业会保持较高的增速。预计未来5年行业CAGR为19%，行业2020年产值为45000亿元左右。
（3）节能环保：预计未来5年行业CAGR为18%，行业2020年产值为18000亿元左右。我国节能环保产业发展市场巨大，大气、土壤、水方面的环保产出空间，节能领域的产出空间都较为可观。2015年，节能服务总产值预计突破3000亿元，环境服务总产值将达5000亿元。预计十三五期间环保投资金额在10万亿元级别，每年投资2万亿元左右。到2020年，预计环保领域产值占GDP比重将达到1.8%，节能领域产值占比也会有所突破。预计未来5年行业CAGR在15%-20%区间，行业2020年产值为18000亿元左右。
（4）生物技术：预计未来5年行业CAGR为17%，行业2020年产值为92000亿元左右。人口老龄化、居民生活水平提高、健康需求日益增长的背景下，生物技术产业空间广阔。中国生物产业产值近年来保持20%以上的增长率，2014年达到3.16万亿元，在GDP中的比重由30年前的1.28%上升到2014年的4.63%。我国已经形成了京津冀、“长三角”、“珠三角”为核心的生物产业聚集区。在生物技术的支撑下，生物经济正成为中国经济的重要增长点之一。2015年生物技术行业产值预计将达到4.2万亿元。预计未来5年行业CAGR为17%，2020年产值估计达到92000亿元左右。
（5）新一代信息技术：预计未来5年行业CAGR为16%，行业2020年产值为95000亿元左右。新一代信息技术包含通信网络、物联网、高性能集成电路等多个重点领域。以电子信息制造业为例，数据显示行业实现了较快增长。2010-2013年，我国规模以上电子信息制造业销售收入分别为6.4万亿元、7.5万亿元、8.5万亿元和12.4万亿元，超越提前完成“十二五”规划中提出的要求。2014年我国规模以上电子信息制造业销售产值达到两位数的增长，总额超过13万亿元。预计未来5年行业CAGR为16%，行业2020年产值为95000亿元左右。
（6）新能源：预计未来5年行业CAGR为9%，行业2020年产值为9000亿元左右。在我国能源消费总量快速增长的背景下，如何有效增加能源供给成为保障我国经济高速发展的重要因素。新能源行业在我国发展空间广阔，但近年来，受制于宏观经济下行和化石能源价格大幅下降，新能源行业产值增长并不显著。展望未来，限制行业发展的还取决于新能源关键的技术瓶颈能否有效突破。预计未来5年行业CAGR为9%，行业2020年产值为9000亿元左右。
（7）高端装备：预计未来5年行业CAGR为7%，行业2020年产值为84000亿元左右。要说明的是，在缺乏较为准确的统计数据的情况下，我们在这里使用的是较为广义高端装备行业口径。高端装备的重点子行业增速会显著高于7%的水平。2011年，高端装备五个重点子行业总产值首次突破1万亿元，之后以每年超20%的增速加快发展，2015年末重点领域总规模预期超过2.6万亿元。预计未来5年行业CAGR为7%，行业2020年产值为84000亿元左右。另一方面，高端装备在装备制造业中占比会不断提高。2010年，广义上的高端装备制造业销售收入实现约1.6万亿元，约占装备制造业总销售收入的8%左右。2015年上半年，我国智能制造、高速轨道交通、海洋工程等高端装备制造业产值占装备制造业比重超过10%。根据《“十二五”规划》，高端装备制造产业2015年销售收入将超过6万亿，在装备制造业中占比15%，到2020年占比则会提高至25%，成为国民经济的支柱产业。
综上，从行业产值增速上看，在未来5年的时间区间，新能源汽车（25%）、新材料（19%）、节能环保（18%）增速位列前三。从5年后时点预计的行业产值来看，新一代信息技术（95000亿）、生物技术（92000亿）、高端装备（84000亿）名列前三。
2.4. 二级市场空间：生物、新材料、新一代信息技术较大
我们将高端制造七大子行业估计后得出的未来5年后的行业产值、行业内上市公司目前的市值加以对比，来比较不同行业上市公司在未来5年二级市场发展空间的大小，结果如下图所示：
与2020年预计的行业产值相比，生物、新材料、新一代信息技术领域已上市公司市值相对较小，二级市场空间相对较大。我们将行业目前上市公司的市值与行业未来的预计产值相除，通过比值的大小来比较目前行业在二级市场的空间。比值较低说明市值没有较充分地反映行业预期规模，行业的二级市场空间较大；比值较高则说明行业上市公司在二级市场上对行业未来发展规模的预期兑现较多，行业二级市场空间较小。需要注意的是，统计口径中的上市公司还含有一些并非我们讨论范畴的业务（如新能源汽车企业中的传统汽车业务），因此，行业实际有效市值应低于表面上统计口径中的全部名义市值。结果来看：生物行业的市值/产值比例最低，为0.09，除去部分行业资产证券化比率本身较低的原因，较低的数值说明了生物行业的二级市场空间较大。接下来分列第二三位的是新材料（0.16）和新一代信息技术（0.2），二级市场空间也较为广阔。在我们统计的新能源汽车领域的上市公司中，因为传统汽车的生产销售占了较大的比例，所以新能源汽车的市值/产值显得最高，达到6.04。在扣除传统汽车和其他不相关业务的市值部分后，相信比值会大幅降低。此外，二级市场空间还受到行业集中度的影响。集中度有进一步提高趋势的行业，资产证券化比率有可能会进一步提高，二级市场空间也会较为广阔，相关特征可以进一步观察。
2.5. PE/VC投资情况：新一代信息技术行业最受青睐
除了二级市场，如今中国的PE/VC行业也发展为一个资产规模超四万亿的大市场。与二级投资者不同，私募行业资金获利回收期较长，更看重目标公司的成长性。因此，一个行业投资事件数量越多，投资者对该行业未来发展越乐观。同时，获得的投资越多，行业发展的速度越快，获得的机会越多。同时，一级市场的储备项目，往往成为未来二级市场外延扩张的潜在标的池（如新增上市公司或成为已上市公司的并购对象）对2012年-2014年期间国内发生的投资事件进行统计分类，除新能源领域口径较难统计，数据缺失外，其他子行业如下图所示：
从PE/VC投资金额和投资数量两方面观察，新一代信息技术、高端装备、生物技术是最受青睐的三个子行业。信息产业的投资事件数量、金额远高于剩余五个行业之上，说明市场对产业一直持有乐观态度。节能环保、新材料和新能源汽车均出现下降趋势，或由于前期投资获益情况不达预期造成。高端装备产业投资事件前期较少，可能因为行业内部分公司涉及军工机构，近期投资或因国企改革、军民融合等变化有所增加。值得注意的是，生物产业方面尽管投资数量没有发生较大变化，投资金额有所增加，说明资本或开始加大关注对该行业未来发展。综合考虑，信息技术、生物技术以及高端装备获得资本关注相对较多。
2.6. 二级市场表现：新一代信息技术、生物、高端装备涨幅最大
进一步，我们来看高端制造的七大子行业在二级市场的直接表现，观察相关行业上市公司给投资者带来的资本利得收益。我们统计了两个重要的时间区间，一个是对高端制造业有着重要影响的《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》通过至今的涨幅，另一个是最近一年以来的涨幅。行业涨幅采用公司市值加权平均处理。附带目前各子行业市值，如下图所示：
新一代信息技术、生物技术、高端装备板块在我们统计的两个时间区间内涨幅较大，名列前三。2010年9月8日《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》通过至今，新一代信息技术板块涨幅81%，生物技术板块涨幅81%，高端装备板块涨幅68%。最近一年，新一代信息技术板块涨幅32%，生物技术板块涨幅26%，高端装备板块涨幅35% ，同样是涨幅最高的三个板块。经过了前期的大涨，如今高端装备板块市值已位于首位，新一代信息技术板块市值也排到了第二。此外，整体市值规模较小的节能环保板块从政策发布至今涨幅达到44%，同样有较好的超额收益，和前面三个板块在近5年来一起跑赢了市场。较高的涨幅反应了投资者对行业发展期望的不断提升。
新能源汽车、新材料和新能源三个板块在两个区间内的收益均跑输了市场平均收益。对于新能源汽车，我们认为上市公司的估值水平在经济下滑周期中受到了较多公司自身传统汽车制造销售业务下滑的影响，加之市值本身较大，因而表现欠佳。在上市公司新能源汽车业务比例不断扩大和政策扶植力度保持的背景下，我们相信相关上市公司未来有望取得更好的表现。
新材料板块近5年的涨幅为22%，近一年涨幅12%，表现同样较差。我们注意到，新材料板块在近年来始终没有成为二级市场的热点和重要关注领域。一方面可能是由于其技术性强，专业程度高，造成投资者眼中的新材料题材不易理解，不够性感；另一方面也反映了投资者对于新材料领域的高端核心关键材料能否摆脱较高对外依赖的顾虑。展望未来，相信随着高端制造其他领域的蓬勃发展，作为重要基础支撑的新材料也会有较好的发展，在二级市场取得更好的表现。
新能源板块则显然是受到了经济下滑和传统能源价格下滑的共同影响，近5年来涨幅5%，表现最差，近5年来相对全部A股相对收益为-25%。但我们同样注意到在近一年的统计区间内，新能源板块的表现有了较大改善，涨幅24%，表现出了投资者对行业预期提升后的估值回归。展望未来，较低的传统能源价格可能仍会对新能源板块的表现形成压制。此外，新能源领域的能否有重大技术突破，降低新能源领域的生产成本也是板块未来表现的重要潜在催化。
2.7. 投入资本回报水平：生物技术行业最高
通过观察高端制造七个子行业近5年来的ROIC时间序列数据，我们来观察投入资本回报的变化趋势和相对大小，时间区间为2011-2014年，公司投入资本回报率（ROIC）采用算术平均法统计，如下图所示：
在高端制造的七大子行业中，生物技术（11%）、新一代信息技术（8%）、节能环保（6%）是投入资本回报水平最高的三个子行业。趋势上看，自2011年起，随着整个中国经济的下滑，整个高端制造业七个子行业整体呈现下降趋势，与A股市场整体趋势一致。唯一例外的是新能源行业，2013年，在ROIC触及0.9%的低位之后，其在2014年呈现了弱势复苏局面。
分行业比较来看，在近四年的时间区间上，生物和新一代信息技术两个子行业的ROIC始终高于A股平均水平。最抢眼的生物产业的回报率独领风骚，始终保持在两位数以上。从最新的2014年的时点数据来看，大部分子行业的ROIC超过了A股的平均水平，表现出了高端制造业自身的竞争优势。生物产业2014年ROIC为11%，超过A股平均水平两倍有余。紧随其后的是新一代信息技术行业，达到8%，同样在A股平均水平的两倍以上，第三是节能环保（6%）。而新材料和新能源两个行业在经济下滑、大宗商品价格回落的背景下表现较差，即使有政策的不断支持，两个行业2014年的ROIC还是略低于全部A股平均水平。整体看来，我们认为相对于整个A股市场，生物、新一代信息技术以及节能环保具有更强的投资吸引力。
2.8. 政策及催化：关注各行业后续政策力度
高端制造领域的高速发展既得益于行业自身的先进性，也得益于领导层的顶层设计和政策的大力扶植。对于某些政策高度敏感型的行业，如节能环保，政策力度的大小更是影响了行业的兴衰存亡。我们在此梳理高端制造七大子行业近期及未来部分重要政策、重要催化剂如下：
2.8.1. 节能环保
节能环保领域政策密集。水、大气、土壤是环保领域的三个重要关注方面。
（1）被称为“水十条”的《水污染防治行动计划已于2015年2月由中央政治局常务委员会会议审议通过，并于4月2日出台。
（2）2015年4月，环保部就《环境保护公众参与办法（试行）》公开征求意见；5月，环保部制定了6项大气污染物排放标准。至此，“大气十条”要求制定大气污染物特别排放限值的25项重点行业排放标准已全部完成。6月，环保部联合国家发改委、工信部发布了《环保“领跑者”制度实施方案》的通知，明确将制定环保“领跑者”指标，并对环保“领跑者”给予适当政策激励。
（3）被称为“土十条”的《土壤环境保护和污染治理行动计划》近日已由环保部提交至国务院审核，预计2015年内或2016年年初将会出台。同时京津冀、长三角、珠三角地区启动了战略环评，坚决遏制“两高一资”、低水平重复建设和产能过剩项目建设。
（4）《国家环境保护“十三五”规划》正在制定，将于2016年3月上报国务院。与“十一五”、“十二五”相比，在目标实施上，环保“十三五”规划将从单一目标即总量控制目标、减排目标，变成双目标即环境质量改善和污染物总量控制。
（5）联合国气候变化大会将于2015年12月上旬召开，或在政策引导层面对国内节能环保行业的发展有所影响。
2.8.2. 新能源
核能核电方面：资本市场上，备受关注的中国核电已于2015年6月上市。此外，国家国防科工局副局长、国家原子能机构副主任王毅韧曾表示,中国有望在“十三五”期间启动内陆核电站建设。未来的几个核电催化剂的关注点：中国核建的上市进程；核电新开工项目超预期；核电“走出去”进程。
2.8.3. 高端装备制造业
（1）国务院发布的《中国制造2025》经李克强总理签批，于2015年5月8日公布，是中国版的“工业4.0”规划。规划提出了中国制造强国建设三个十年的“三步走”战略，是第一个十年的行动纲领。力争通过“三步走”实现制造强国的战略目标。
（2）海洋工程装备方面，《海洋工程装备(平台类)行业规范条件》已由工业和信息化部发布。配合国家建立海上丝绸之路方针指导，海工装备行业也将被推上关注焦点。2016年将从三个方面推动海洋工程装备科研工作：一是获取工程与专项; 二是健全特种作业装备;三是加强关键系统和设备。
（3）高铁方面，2015年6月,中国中铁二院工程集团参与投标的俄罗斯首条高铁规划设计合同在俄第二大城市圣彼得堡正式签署,这成为中国高铁走出国门的第一单。
（4）大飞机方面，中国在2008年11月正式启动C919大型客机项目。目前，C919客机订单已超过500架。预期将在2016年首次试飞。
2.8.4. 新材料
（1）“十三五新材料产业规划”在2015年上半年集中释放。其中石墨烯是第一次列入关键材料，而且明确的指出是2014年~2016年要实施。石墨烯入选国家“新材料重大专项”已毋庸置疑，虽然至今为止，该专项的具体实施细则，尚在讨论之中，但国务院已明确批复同意立项，并可能在近期正式公布。
（2）2015年5月，国务院《中国制造2025》发布，提出高度关注颠覆性新材料对传统材料的影响，做好超导材料、纳米材料、石墨烯、生物基材料等战略前沿材料提前布局和研制，加快基础材料升级换代。
（3）2015年举行了各个新材料产业的多个重量级展会。例如，4月22日至24日在上海举办的“2015中国国际新材料产业博览会”、5月27日在重庆举行的“2015年第四届新材料大会”、6月9日在上海世博展览馆将召开“中国国际石墨烯展览会”以及9月8日在北京举行的“第五届中国国际新材料产业展览会暨论坛“。10月28日将在青岛举行“2015中国国际石墨烯创新大会”，或对石墨烯产业有所提振。
2.8.5. 新能源汽车
（1）财政部、科技部、工业和信息化部、发展改革委已于2015年4月22日发布《关于2016-2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》。2015年5月11日，财政部、工业和信息化部、交通运输部发布《关于完善城市公交车成品油价格补助政策，加快新能源汽车推广应用的通知》，决定从2015年起对城市公交车成品油价格补助政策进行调整，进一步加快了新能源汽车推广应用，促进了公交行业节能减排和结构调整。
（2）产品方面，高端市场呈现激烈竞争，新品频出。继2014年特斯拉独领风骚之后，2015年高端市场将呈现群雄并起的态势。电动超跑奥迪R8e-tron，以及自主品牌的比亚迪紧凑型电动SUV“宋”等在2015年陆续上市。低价版特斯拉预计将于2017年交车，售价约22万人民币。
2.8.6. 生物产业
我国推动生物技术研发和产业发展已有30多年的历史，“十一五”以来，国务院批准发布了《促进生物产业加快发展的若干政策》和《生物产业发展“十一五”规划》，大力推进生物技术研发和创新成果产业化。“十二五”以来，国务院、科技部等机构发布了一些重量级的文件，如《国务院关于促进健康服务业发展的若干意见》，很好地支持了生物产业的发展。
2.8.7. 新一代信息技术产业
十三五规划制定在即，信息经济将是重要战略发展方向之一。信息化、数字化成为重点建设方向。2015年三季度以来，大部分地方政府对于本地信息经济发展一路“开绿灯”。从十三五规划研究制定到2016年上两会期间，鼓励信息经济的政策有望密集出台。
我们认为，在政府的大力扶植下，高端制造行业未来5年的政策和催化剂仍将较多，相关上市公司估值将不断上升。
2.9. 市场竞争：节能环保、新材料、高端装备竞争较缓和
我们从国内竞争激烈程度和国际市场上竞争对手的主导能力两个维度来考量各行业的市场环境。我国新兴产业市场还未成熟，竞争还未完全。但对发达国家来说，部分新兴产业已处于成熟期，一些跨国公司可能会对我国刚起步不久的行业产生威胁。综合来看，蓝海行业中的公司无疑有着更加良好的成长环境。通过比较高端制造各子行业在国内外市场的竞争状况，绘制二维示意图如下：
通过对比发现，节能环保产业的国内外竞争均较为缓和，国内由于环境污染第三方治理和PPP模式刚起步，行业处于萌芽阶段；国际上，日本在环境监、土壤修复等领域具有绝对优势，中国近年因污染加剧开始重视产业发展，目前与美国、德国共属第二梯队。
新材料行业上，我国尽管与美、日共同为全球主要研究主体和市场，但目前水平与两国仍有明显差距，行业近年在交通运输、资源环境以及航天工程领域作用不可忽视，但技术创新始终是一大瓶颈，抑制行业发展。
高端装备方面，我国轨道交通在国际上有明显优势，但航天、智能制造等其他方面仍被美国、欧洲两大巨头垄断。
生物产业在我初具规模，杂交水稻等农业技术处于世界领先水平，但生物医药、生物制造等大部分子行业仍以美国为“领头羊”，且其垄断优势十分明显，我国产业需要相当一段时间赶超。
信息技术上，云计算、物联网等新产品近年开始迅速蔓延我国市场，但BAT占据了较大市场份额；国际上来看，我国与美国、日本、韩国以及欧洲占据全球近90%的市场，但美国起步早，科研能力强，具有绝对竞争优势。
国际势力最为强大的是新能源汽车行业，特斯拉主导着整个市场的潮流和风向，日本丰田汽车也加速，目前来看，我国的新能源汽车还处于导入期，充电桩等基础设施不全，技术创新瓶颈仍未突破，终端市场需求还待培养。
新能源领域，风能发电来看，我国风电企业多集中于产业链的制造环节，总体而言，我国内资企业在国内风能制造领域保持领先优势，2011年国内市场占有率达到91.3，基本上将国外风电机组制造商排除在中国市场之外。光伏产业来看，中国光伏产业最大的特点就是“两头在外”，95% 的原材料需要进口，95% 的太阳能电池用于出口。我国是第一大光伏制造国，加上台湾省，目前世界上60%以上的光伏产品都是中国制造。与光伏生产制造相比，我国却是光伏应用小国，欧洲装机量是全球的60% 左右，我国装机量大概只占10%。
综上，优先考虑国内市场竞争状况，结合国外市场竞争状况比较来看，节能环保、高端装备、新材料行业公司在国内外市场上具有优势，行业内竞争缓和，公司成长环境较为适宜。
2.10.估值水平：全部高于市场，新材料行业最高
在高端制造子行业十大维度比较的最后，我们来看一下各行业目前的估值水平及近年变化情况。需要说明的是，估值水平的高低并不能直接说明行业是否具有投资价值，估值的升降缘于投资者对行业看法的变化。我们在此统计高端制造七大子行业近两年来的估值水平，市盈率采用历史TTM，整体法。结果如下图所示：
结果显示，各个子行业的市盈率均高于全部A股的平均水平，低于创业板平均水平。新材料行业市盈率最高（2015.10.1为62倍），显示投资者对其未来增长的较高预期。近两年时间内，高端制造各个子行业的市盈率均高于全部A股的平均市盈率，显示投资者对高端制造行业整体看好的态度。其中，新材料行业PE在这段时间内表现突出，从2014年的第二升至现在的第一位（2015.10.1为62倍）。这说明投资者对其未来作为整个高端装备产业重要支柱地位下的业绩增长有着较高的预期。目前估值水平排名第二的是生物行业（2015.10.1为53倍），健康管理的蓝海投资价值正逐渐被投资者所认识。随后是估值较为接近的高端装备、新一代信息技术、节能环保行业，PE约48倍。值得注意的是，新能源行业近两年估值水平相对下滑较多，从第一降至倒数第二。我们认为是传统能源价格大幅下滑、经济周期下行、新能源行业技术瓶颈的共同影响。新能源汽车行业的估值相对较低。一方面上市公司中传统汽车业务的部分拖累了公司估值，另一方面近年国际油价的持续大幅走弱也是行业估值提高的瓶颈。
3. 大浪淘沙见真金——优选新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备
通过对高端制造七大子行业经行十个维度的全面比较，我们对这些行业的不同维度的优劣有了更加全面的认识。将上面的比较结论加以归纳总结，得到下表：
新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备四领域上市公司的资本市场表现还未完全反应基本面的优势,其在二级市场有着较高的投资价值。从已经比较过的这十大维度来看：新一代信息技术在近年PE/VC市场上得到了最多的投资。政策发布至今，在二级市场涨幅最大。结合行业空间、目前市值展望未来，市值水平还没有较好地反应行业将来的发展状况。节能环保行业目前处于快速成长期，最近几年的发展得益于政策的大力扶植。在人们对环境质量要求进一步提高、政策力度持续、国际国内竞争较为缓和的背景下，节能环保行业有望延续快速成长，二级市场表现有望更加精彩。生物行业在四个水平的比较上都表现突出：行业上市公司前5年营收增速第一、二级市场近5年涨幅最高、ROIC最高、二级市场空间很大。四组数字的背后体现了体现了行业的快速发展和资本市场的认同。我们认为优异成绩单下的二级市场表现可以让投资者继续期待。高端装备行业处于快速成长期，国内竞争缓和，轨交在国际市场有明显优势。二级市场空间大，近一年也得到了资本市场较好的认可。也是二级市场较好的投资领域。
本文来源：国泰君安策略团队 王德伦、乔永远、张晓宇
乔永远，国泰君安策略团队负责人，首席策略分析师。2014年新财富最佳分析师策略研究第二名。金融学博士，理学学士，曾就读于北京大学和英国圣安德鲁斯大学。曾任莫尼塔公司首席经济学家。
我们从十大维度出发，全面立体辨析高端制造七大行业投资机会。比较过后，我们认为，在未来五年的“十三五”阶段，新一代信息技术、节能环保、生物技术、高端装备四个领域在二级市场有着较高的投资价值。
摘要
十大维度全面立体鉴别七大行业。与传统的高端制造业研究报告相比，本篇报告体现了全面性和立体性。一方面我们覆盖了高端制造行业的七大子行业，全面对比，优中选优。另一方面，我们精选了十大比较维度，立体对比使各细分子行业基本面、资本市场特征一览无余。
十大维度：1.“生命周期”比较了不同子行业的生命阶段；2.不同阶段的“行业增速”因此而呈现明显差异；3.推导出的未来产值水平反映了“行业空间”；4.对比目前的市值决定了“二级市场空间”；5.“PE/VC”投资情况”也反映了资本市场对行业的认可度，及未来外延扩张的潜在空间；6.“二级市场表现”直接回顾了两个重要时间区间内各子行业的涨幅；7.“投入资本回报”则从行业目前的ROIC比较了行业的盈利能力的优劣；8.“政策及催化”总结并给出了近期的政策面重要信息；9.“市场竞争”分析了国内、外不同行业的竞争环境；10.“估值水平”则分析了近两年及当前的行业市盈率状况。
近5年上市公司营收增速方面，CAGR生物技术（22%），新材料（18%）和新一代信息技术（15%）排名前三。未来5年行业产值增速上看，CAGR新能源汽车（25%）、新材料（19%）、节能环保（18%）位列前三。从2020年预计的行业产值来看，新一代信息技术（95000亿）、生物技术（92000亿）、高端装备（84000亿）最高。与2020年预计的行业产值相比，生物、新材料、新一代信息技术领域已上市公司市值相对较小，二级市场空间相对较大。从PE/VC投资金额和投资数量两方面观察，新一代信息技术、高端装备、生物技术最受青睐。二级市场表现上，新一代信息技术、生物技术、高端装备板块在我们统计的两个时间区间内涨幅较大，名列前三。投入资本回报水平上，生物技术（11%）、新一代信息技术（8%）、节能环保（6%）最高。优先考虑国内市场竞争状况，结合国外市场竞争状况比较来看，节能环保、高端装备、新材料行业公司在国内外市场上具有优势。各行业市盈率目前均高于全部A股的平均市盈率，低于创业板平均市盈率，新材料行业目前市盈率最高（2015.10.1为62倍）。
新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备四领域上市公司的资本市场表现还未完全反映基本面的优势,其在二级市场有着较高的投资价值。从比较过的十大维度来看，四板块均处于快速成长阶段，自身发展速度快，未来行业空间大，目前的市值还未充分反映。后续政策和相关催化下，投资者对相关行业投资价值的认知有望提升。
目录
工欲善其事，必先利其器——十大维度全面立体鉴别七大行业
1.1.全面性：跳出单个行业局限全面甄别
1.2.立体性：十大维度下行业特征一览无余
2.伯仲之间分高下——高端制造七大子行业的比较
2.1.生命周期：行业多处于初创期和成长期
2.2.行业增速：生物技术行业领衔
2.3.行业空间：新一代信息技术、生物技术、高端装备2020年产值规模最大
2.4.二级市场空间：生物、新材料、新一代信息技术较大
2.5.PE/VC投资情况：新一代信息技术行业最受青睐
2.6.二级市场表现：新一代信息技术、生物、高端装备涨幅最大
2.7.投入资本回报水平：生物技术行业最高
2.8.政策及催化：关注各行业后续政策力度
2.9.市场竞争：节能环保、新材料、高端装备竞争较缓和
2.10.估值水平：全部高于市场，新材料行业最高
3.大浪淘沙见真金——优选新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备
附表：节能环保、新一代信息技术、新能源、新能源汽车、生物、高端装备、新材料行业相关上市公司
正文
系列前篇回顾：在《高端制造行业比较专题（一）——中国先导产业系列研究》这篇报告中，我们提示在未来3-5年，以新一代信息技术、节能环保等为代表的七个高端制造行业将保持快速增长，具有较高的行业投资价值。随后我们以产业生命周期为突破口，对高端装备制造的七大子行业进行了简要介绍。那么，如何在同样处于先导性地位的七大行业之间，衡量、比较并锁定最佳投资领域？相关行业有哪些标的？我们在这篇报告中进行分析说明。
1. 工欲善其事，必先利其器——十大维度全面立体鉴别七大行业
工欲善其事，必先利其器。挖掘高端制造的投资机会，要采用科学合理的研究方法。在这篇高端制造子行业的比较报告中，我们精选十大维度，对高端制造的七大子行业进行鉴别和比较。与传统的高端制造业研究报告相比，我们的比较方法有着独特的优势。
1.1. 全面性：跳出单个行业局限全面甄别
在一般的高端制造业研究报告中，内容多局限于撰写报告的研究员自己关注的单个子领域。查理•芒格说过——“最好的用途总是由第二好的用途衡量出来的”。在同样处于先导性地位的优势行业之间，进行全面比较无疑会让我们对高端制造子行业的认识更加客观公正。此外，优中选优使我们进一步降低投资的机会成本。投资的战略判断也下沉到优势细分子行业中得以落地。在这篇高端制造子行业比较报告中，我们覆盖了高端制造业大类的下的节能环保、新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、新能源汽车、生物七大子行业。欲穷千里目，更上一层楼。跳出行业本身，站得更高，我们才能充分了解不同子行业的各自优势与不足。全面甄别各个行业，避免了一叶障目，不见泰山的局限。
1.2. 立体性：十大维度下行业特征一览无余
与一般的高端制造业研究报告相比，我们选取更广阔的维度，从十个方面立体比较行业的优缺。比较顺序从行业生命周期决定的基本面特征出发。综合十大维度逻辑先后、重要性程度进行排序。各细分子行业的基本面和资本市场特征一览无余。
“生命周期”比较了不同子行业的生命阶段；不同阶段的“行业增速”因此而呈现明显差异；行业增速推导出的未来产值水平反映了“行业空间”；对比目前的市值共同决定了“二级市场空间”；除了二级市场，“PE/VC投资情况” 也反映了资本市场对行业的认可度，并隐含了未来外延扩张的潜在标的池和空间；“二级市场表现”直接回顾了近一年和2010年9月战略新兴产业支持政策发布至今两个时间区间内各子行业的涨幅；“投入资本回报”则从行业目前的ROIC比较了行业的优劣；“政策及催化”总结并给出了近期的政策面重要信息；“市场竞争”分析了国内外不同行业生存空间的竞争状况；“估值水平”则分析了近两年及当前的市盈率状况。
2. 伯仲之间分高下——高端制造七大子行业的比较
自此开始，我们按十大维度的顺序展开，逐一在各行业间进行比较。
2.1. 生命周期：行业多处于初创期和成长期
在我们对高端制造行业经行比较的十大维度当中，作为其他维度的基础，行业自身的生命周期定位决定了行业自身的基本属性，是行业各项特征中的关键。我们将高端制造七个子行业按照产业生命周期进行划分，如下图所示：
初创期的新材料行业正在从产业先导阶段向萌芽阶段过渡，表现为科学基础研究向技术开发迈进、科学示范向着应用科学示范迈进。目前我国多种新材料尚处于研发阶段，需要积极把握其中的重要基础性研究突破与应用技术的范围拓展。
成长期的新能源、新能源汽车行业已经开始跨越萌芽阶段，表现为技术转化为商业应用、价格与性能的示范性增强，其中需要密切跟进产品技术路线选择，寻找市场化最便利的途径。成长期的信息技术产业、生物产业总体处于快速增长阶段，市场主导下价格与性能的突破成为关键。快速成长期的节能环保、高端装备制造总体上处于增长阶段与部分进入成熟阶段，需要跟进内部的替代性技术，寻找产业升级路线图。
2.2. 行业增速：生物技术行业领衔
高端制造业的多数子行业仍处于初创期和成长期，决定了行业相应的发展速度多半处于准备加速或正在加速状态。我们观察行业内已上市公司近5年来营业收入数据，得到七个子行业近5年来的历史增速情况如下：
近五年来，生物技术行业上市公司在营收增速方面力拔头筹，CAGR达到22%，新材料（18%）和新一代信息技术（15%）分居二、三位。在人口老龄化、居民生活水平提高、健康需求日益增长的背景下，成长期的生物技术产业近年来发展迅速。从绝对数值上来看，2010年生物技术行业上市公司的营业总收入在全部七大行业中排名垫底，只有725亿元。然而行业发展迅速，5年CAGR达到22%。2014年，上市的生物技术行业公司营业收入增长到1605亿元，整体体量仍然较小。我们认为这与市值与行业规模比例较低、行业资产证券化比率较低有一定关系。
增速排名第二的新材料行业处于初创期，起步晚，体量小。2010年，新材料行业上市公司营业收入只有1456亿。在较小的基数下，新材料行业近年增速显得较高，5年CAGR达到18%。展望未来，作为支撑经济发展的基础产业，新材料行业有望为信息、生物、新能源、高端制造为代表的高端制造产业突破技术瓶颈、实现跨越发展提供强有力的支撑。
成长期的新一代信息技术行业的上市公司在近5年来营业收入复合增长率上增速排名第三，CAGR达到15%。2014年，新一代信息技术行业上市公司营业总收入为6498亿元，营业收入绝对值位居第三。在行业规模较大的情况下，仍然取得较高的增速，表明信息技术产业在经济增长中扮演了越来越重要的角色。
成长期的节能环保行业上市公司营收数据显得较为一般。不仅规模较小，CAGR也仅为13%，比全A水平仅高出一个百分点。作为政策高度敏感的行业，还需要关注政策力度对节能环保行业发展速度的影响，以及经济增长与环保成本之间的平衡。
对于成长期的新能源汽车产业，需要注意的是，新能源汽车自身销量增速并不低。但数据统计口径中上市公司的营收数据为公司整体营收情况，中包含了相当数量的非新能源汽车的数据，新能源汽车行业自身增速应高于12%的水平。
此外，快速成长期的高端装备和成长期的新能源领域是增速跑输全A的两个子行业。一方面高端装备在过去5年中收到了整体宏观经济下滑的影响，另一方面公司自身非高端装备制造的收入也拉低了整体的营收数据。成长期的新能源领域则在近几年能源价格大幅下滑的背景下影响较大。
2.3. 行业空间：新一代信息技术、生物技术、高端装备2020年产值规模最大
参考上面行业上市公司历史增速，我们从产值数据来对未来5年七大行业的空间做出估计。考虑到未来5年宏观经济增速中枢系统性下移，再结合现阶段行业自身发展的特点，我们对不同行业历史增速加以一定修正，得到未来5年的行业增速及市场空间如下:
（1）新能源汽车：预计未来5年行业CAGR为25%，行业2020年产值为2500亿元左右。2014年，新能源汽车行业爆发式增长，考虑到政策支持力度，我们有理由相信这种增长还会持续。2014年各种政策加速产业发展，新能源汽车产销量均超过70000辆，同比增长超过300%。最新数据显示，2015年前8个月全国新能源汽车产量为13万8千辆。估计全年新能源汽车产量大概在25万辆左右。按客车5万辆，每辆带动85万元产值，乘用车20万辆，每辆带动19万元产值计算，2015年行业产值为805亿元人民币。根据《节能与新能源汽车产业发展规划（2012—2020年）》，到2020年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车目标生产能力达200万辆、累计产销量超过500万辆。考虑到客车占比将下降，乘用车占比将提高，乘用车单价远低于客车，修正后未来5年行业CAGR为25%，预计行业2020年产值为2500亿元左右。
（2）新材料：预计未来5年行业CAGR为19%，行业2020年产值为45000亿元左右。2010年，新材料产值仅为6500亿元，之后，产业开始以每年近25%的增速迅猛发展。2012年首次突破10000亿。但在国内经济承压的大背景下，我国新材料产业面临的创新力缺乏、研发投入不足以及西方发达国家企业垄断竞争格局等问题带来的负面影响愈发明显。2014年产值增速略有所放缓。2015年新材料产业产值预计将在1.8到2万亿元左右。未来，作为支撑经济发展，尤其是其他新兴战略产业发展的基础产业，我们相信新材料行业会保持较高的增速。预计未来5年行业CAGR为19%，行业2020年产值为45000亿元左右。
（3）节能环保：预计未来5年行业CAGR为18%，行业2020年产值为18000亿元左右。我国节能环保产业发展市场巨大，大气、土壤、水方面的环保产出空间，节能领域的产出空间都较为可观。2015年，节能服务总产值预计突破3000亿元，环境服务总产值将达5000亿元。预计十三五期间环保投资金额在10万亿元级别，每年投资2万亿元左右。到2020年，预计环保领域产值占GDP比重将达到1.8%，节能领域产值占比也会有所突破。预计未来5年行业CAGR在15%-20%区间，行业2020年产值为18000亿元左右。
（4）生物技术：预计未来5年行业CAGR为17%，行业2020年产值为92000亿元左右。人口老龄化、居民生活水平提高、健康需求日益增长的背景下，生物技术产业空间广阔。中国生物产业产值近年来保持20%以上的增长率，2014年达到3.16万亿元，在GDP中的比重由30年前的1.28%上升到2014年的4.63%。我国已经形成了京津冀、“长三角”、“珠三角”为核心的生物产业聚集区。在生物技术的支撑下，生物经济正成为中国经济的重要增长点之一。2015年生物技术行业产值预计将达到4.2万亿元。预计未来5年行业CAGR为17%，2020年产值估计达到92000亿元左右。
（5）新一代信息技术：预计未来5年行业CAGR为16%，行业2020年产值为95000亿元左右。新一代信息技术包含通信网络、物联网、高性能集成电路等多个重点领域。以电子信息制造业为例，数据显示行业实现了较快增长。2010-2013年，我国规模以上电子信息制造业销售收入分别为6.4万亿元、7.5万亿元、8.5万亿元和12.4万亿元，超越提前完成“十二五”规划中提出的要求。2014年我国规模以上电子信息制造业销售产值达到两位数的增长，总额超过13万亿元。预计未来5年行业CAGR为16%，行业2020年产值为95000亿元左右。
（6）新能源：预计未来5年行业CAGR为9%，行业2020年产值为9000亿元左右。在我国能源消费总量快速增长的背景下，如何有效增加能源供给成为保障我国经济高速发展的重要因素。新能源行业在我国发展空间广阔，但近年来，受制于宏观经济下行和化石能源价格大幅下降，新能源行业产值增长并不显著。展望未来，限制行业发展的还取决于新能源关键的技术瓶颈能否有效突破。预计未来5年行业CAGR为9%，行业2020年产值为9000亿元左右。
（7）高端装备：预计未来5年行业CAGR为7%，行业2020年产值为84000亿元左右。要说明的是，在缺乏较为准确的统计数据的情况下，我们在这里使用的是较为广义高端装备行业口径。高端装备的重点子行业增速会显著高于7%的水平。2011年，高端装备五个重点子行业总产值首次突破1万亿元，之后以每年超20%的增速加快发展，2015年末重点领域总规模预期超过2.6万亿元。预计未来5年行业CAGR为7%，行业2020年产值为84000亿元左右。另一方面，高端装备在装备制造业中占比会不断提高。2010年，广义上的高端装备制造业销售收入实现约1.6万亿元，约占装备制造业总销售收入的8%左右。2015年上半年，我国智能制造、高速轨道交通、海洋工程等高端装备制造业产值占装备制造业比重超过10%。根据《“十二五”规划》，高端装备制造产业2015年销售收入将超过6万亿，在装备制造业中占比15%，到2020年占比则会提高至25%，成为国民经济的支柱产业。
综上，从行业产值增速上看，在未来5年的时间区间，新能源汽车（25%）、新材料（19%）、节能环保（18%）增速位列前三。从5年后时点预计的行业产值来看，新一代信息技术（95000亿）、生物技术（92000亿）、高端装备（84000亿）名列前三。
2.4. 二级市场空间：生物、新材料、新一代信息技术较大
我们将高端制造七大子行业估计后得出的未来5年后的行业产值、行业内上市公司目前的市值加以对比，来比较不同行业上市公司在未来5年二级市场发展空间的大小，结果如下图所示：
与2020年预计的行业产值相比，生物、新材料、新一代信息技术领域已上市公司市值相对较小，二级市场空间相对较大。我们将行业目前上市公司的市值与行业未来的预计产值相除，通过比值的大小来比较目前行业在二级市场的空间。比值较低说明市值没有较充分地反映行业预期规模，行业的二级市场空间较大；比值较高则说明行业上市公司在二级市场上对行业未来发展规模的预期兑现较多，行业二级市场空间较小。需要注意的是，统计口径中的上市公司还含有一些并非我们讨论范畴的业务（如新能源汽车企业中的传统汽车业务），因此，行业实际有效市值应低于表面上统计口径中的全部名义市值。结果来看：生物行业的市值/产值比例最低，为0.09，除去部分行业资产证券化比率本身较低的原因，较低的数值说明了生物行业的二级市场空间较大。接下来分列第二三位的是新材料（0.16）和新一代信息技术（0.2），二级市场空间也较为广阔。在我们统计的新能源汽车领域的上市公司中，因为传统汽车的生产销售占了较大的比例，所以新能源汽车的市值/产值显得最高，达到6.04。在扣除传统汽车和其他不相关业务的市值部分后，相信比值会大幅降低。此外，二级市场空间还受到行业集中度的影响。集中度有进一步提高趋势的行业，资产证券化比率有可能会进一步提高，二级市场空间也会较为广阔，相关特征可以进一步观察。
2.5. PE/VC投资情况：新一代信息技术行业最受青睐
除了二级市场，如今中国的PE/VC行业也发展为一个资产规模超四万亿的大市场。与二级投资者不同，私募行业资金获利回收期较长，更看重目标公司的成长性。因此，一个行业投资事件数量越多，投资者对该行业未来发展越乐观。同时，获得的投资越多，行业发展的速度越快，获得的机会越多。同时，一级市场的储备项目，往往成为未来二级市场外延扩张的潜在标的池（如新增上市公司或成为已上市公司的并购对象）对2012年-2014年期间国内发生的投资事件进行统计分类，除新能源领域口径较难统计，数据缺失外，其他子行业如下图所示：
从PE/VC投资金额和投资数量两方面观察，新一代信息技术、高端装备、生物技术是最受青睐的三个子行业。信息产业的投资事件数量、金额远高于剩余五个行业之上，说明市场对产业一直持有乐观态度。节能环保、新材料和新能源汽车均出现下降趋势，或由于前期投资获益情况不达预期造成。高端装备产业投资事件前期较少，可能因为行业内部分公司涉及军工机构，近期投资或因国企改革、军民融合等变化有所增加。值得注意的是，生物产业方面尽管投资数量没有发生较大变化，投资金额有所增加，说明资本或开始加大关注对该行业未来发展。综合考虑，信息技术、生物技术以及高端装备获得资本关注相对较多。
2.6. 二级市场表现：新一代信息技术、生物、高端装备涨幅最大
进一步，我们来看高端制造的七大子行业在二级市场的直接表现，观察相关行业上市公司给投资者带来的资本利得收益。我们统计了两个重要的时间区间，一个是对高端制造业有着重要影响的《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》通过至今的涨幅，另一个是最近一年以来的涨幅。行业涨幅采用公司市值加权平均处理。附带目前各子行业市值，如下图所示：
新一代信息技术、生物技术、高端装备板块在我们统计的两个时间区间内涨幅较大，名列前三。2010年9月8日《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》通过至今，新一代信息技术板块涨幅81%，生物技术板块涨幅81%，高端装备板块涨幅68%。最近一年，新一代信息技术板块涨幅32%，生物技术板块涨幅26%，高端装备板块涨幅35% ，同样是涨幅最高的三个板块。经过了前期的大涨，如今高端装备板块市值已位于首位，新一代信息技术板块市值也排到了第二。此外，整体市值规模较小的节能环保板块从政策发布至今涨幅达到44%，同样有较好的超额收益，和前面三个板块在近5年来一起跑赢了市场。较高的涨幅反应了投资者对行业发展期望的不断提升。
新能源汽车、新材料和新能源三个板块在两个区间内的收益均跑输了市场平均收益。对于新能源汽车，我们认为上市公司的估值水平在经济下滑周期中受到了较多公司自身传统汽车制造销售业务下滑的影响，加之市值本身较大，因而表现欠佳。在上市公司新能源汽车业务比例不断扩大和政策扶植力度保持的背景下，我们相信相关上市公司未来有望取得更好的表现。
新材料板块近5年的涨幅为22%，近一年涨幅12%，表现同样较差。我们注意到，新材料板块在近年来始终没有成为二级市场的热点和重要关注领域。一方面可能是由于其技术性强，专业程度高，造成投资者眼中的新材料题材不易理解，不够性感；另一方面也反映了投资者对于新材料领域的高端核心关键材料能否摆脱较高对外依赖的顾虑。展望未来，相信随着高端制造其他领域的蓬勃发展，作为重要基础支撑的新材料也会有较好的发展，在二级市场取得更好的表现。
新能源板块则显然是受到了经济下滑和传统能源价格下滑的共同影响，近5年来涨幅5%，表现最差，近5年来相对全部A股相对收益为-25%。但我们同样注意到在近一年的统计区间内，新能源板块的表现有了较大改善，涨幅24%，表现出了投资者对行业预期提升后的估值回归。展望未来，较低的传统能源价格可能仍会对新能源板块的表现形成压制。此外，新能源领域的能否有重大技术突破，降低新能源领域的生产成本也是板块未来表现的重要潜在催化。
2.7. 投入资本回报水平：生物技术行业最高
通过观察高端制造七个子行业近5年来的ROIC时间序列数据，我们来观察投入资本回报的变化趋势和相对大小，时间区间为2011-2014年，公司投入资本回报率（ROIC）采用算术平均法统计，如下图所示：
在高端制造的七大子行业中，生物技术（11%）、新一代信息技术（8%）、节能环保（6%）是投入资本回报水平最高的三个子行业。趋势上看，自2011年起，随着整个中国经济的下滑，整个高端制造业七个子行业整体呈现下降趋势，与A股市场整体趋势一致。唯一例外的是新能源行业，2013年，在ROIC触及0.9%的低位之后，其在2014年呈现了弱势复苏局面。
分行业比较来看，在近四年的时间区间上，生物和新一代信息技术两个子行业的ROIC始终高于A股平均水平。最抢眼的生物产业的回报率独领风骚，始终保持在两位数以上。从最新的2014年的时点数据来看，大部分子行业的ROIC超过了A股的平均水平，表现出了高端制造业自身的竞争优势。生物产业2014年ROIC为11%，超过A股平均水平两倍有余。紧随其后的是新一代信息技术行业，达到8%，同样在A股平均水平的两倍以上，第三是节能环保（6%）。而新材料和新能源两个行业在经济下滑、大宗商品价格回落的背景下表现较差，即使有政策的不断支持，两个行业2014年的ROIC还是略低于全部A股平均水平。整体看来，我们认为相对于整个A股市场，生物、新一代信息技术以及节能环保具有更强的投资吸引力。
2.8. 政策及催化：关注各行业后续政策力度
高端制造领域的高速发展既得益于行业自身的先进性，也得益于领导层的顶层设计和政策的大力扶植。对于某些政策高度敏感型的行业，如节能环保，政策力度的大小更是影响了行业的兴衰存亡。我们在此梳理高端制造七大子行业近期及未来部分重要政策、重要催化剂如下：
2.8.1. 节能环保
节能环保领域政策密集。水、大气、土壤是环保领域的三个重要关注方面。
（1）被称为“水十条”的《水污染防治行动计划已于2015年2月由中央政治局常务委员会会议审议通过，并于4月2日出台。
（2）2015年4月，环保部就《环境保护公众参与办法（试行）》公开征求意见；5月，环保部制定了6项大气污染物排放标准。至此，“大气十条”要求制定大气污染物特别排放限值的25项重点行业排放标准已全部完成。6月，环保部联合国家发改委、工信部发布了《环保“领跑者”制度实施方案》的通知，明确将制定环保“领跑者”指标，并对环保“领跑者”给予适当政策激励。
（3）被称为“土十条”的《土壤环境保护和污染治理行动计划》近日已由环保部提交至国务院审核，预计2015年内或2016年年初将会出台。同时京津冀、长三角、珠三角地区启动了战略环评，坚决遏制“两高一资”、低水平重复建设和产能过剩项目建设。
（4）《国家环境保护“十三五”规划》正在制定，将于2016年3月上报国务院。与“十一五”、“十二五”相比，在目标实施上，环保“十三五”规划将从单一目标即总量控制目标、减排目标，变成双目标即环境质量改善和污染物总量控制。
（5）联合国气候变化大会将于2015年12月上旬召开，或在政策引导层面对国内节能环保行业的发展有所影响。
2.8.2. 新能源
核能核电方面：资本市场上，备受关注的中国核电已于2015年6月上市。此外，国家国防科工局副局长、国家原子能机构副主任王毅韧曾表示,中国有望在“十三五”期间启动内陆核电站建设。未来的几个核电催化剂的关注点：中国核建的上市进程；核电新开工项目超预期；核电“走出去”进程。
2.8.3. 高端装备制造业
（1）国务院发布的《中国制造2025》经李克强总理签批，于2015年5月8日公布，是中国版的“工业4.0”规划。规划提出了中国制造强国建设三个十年的“三步走”战略，是第一个十年的行动纲领。力争通过“三步走”实现制造强国的战略目标。
（2）海洋工程装备方面，《海洋工程装备(平台类)行业规范条件》已由工业和信息化部发布。配合国家建立海上丝绸之路方针指导，海工装备行业也将被推上关注焦点。2016年将从三个方面推动海洋工程装备科研工作：一是获取工程与专项; 二是健全特种作业装备;三是加强关键系统和设备。
（3）高铁方面，2015年6月,中国中铁二院工程集团参与投标的俄罗斯首条高铁规划设计合同在俄第二大城市圣彼得堡正式签署,这成为中国高铁走出国门的第一单。
（4）大飞机方面，中国在2008年11月正式启动C919大型客机项目。目前，C919客机订单已超过500架。预期将在2016年首次试飞。
2.8.4. 新材料
（1）“十三五新材料产业规划”在2015年上半年集中释放。其中石墨烯是第一次列入关键材料，而且明确的指出是2014年~2016年要实施。石墨烯入选国家“新材料重大专项”已毋庸置疑，虽然至今为止，该专项的具体实施细则，尚在讨论之中，但国务院已明确批复同意立项，并可能在近期正式公布。
（2）2015年5月，国务院《中国制造2025》发布，提出高度关注颠覆性新材料对传统材料的影响，做好超导材料、纳米材料、石墨烯、生物基材料等战略前沿材料提前布局和研制，加快基础材料升级换代。
（3）2015年举行了各个新材料产业的多个重量级展会。例如，4月22日至24日在上海举办的“2015中国国际新材料产业博览会”、5月27日在重庆举行的“2015年第四届新材料大会”、6月9日在上海世博展览馆将召开“中国国际石墨烯展览会”以及9月8日在北京举行的“第五届中国国际新材料产业展览会暨论坛“。10月28日将在青岛举行“2015中国国际石墨烯创新大会”，或对石墨烯产业有所提振。
2.8.5. 新能源汽车
（1）财政部、科技部、工业和信息化部、发展改革委已于2015年4月22日发布《关于2016-2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》。2015年5月11日，财政部、工业和信息化部、交通运输部发布《关于完善城市公交车成品油价格补助政策，加快新能源汽车推广应用的通知》，决定从2015年起对城市公交车成品油价格补助政策进行调整，进一步加快了新能源汽车推广应用，促进了公交行业节能减排和结构调整。
（2）产品方面，高端市场呈现激烈竞争，新品频出。继2014年特斯拉独领风骚之后，2015年高端市场将呈现群雄并起的态势。电动超跑奥迪R8e-tron，以及自主品牌的比亚迪紧凑型电动SUV“宋”等在2015年陆续上市。低价版特斯拉预计将于2017年交车，售价约22万人民币。
2.8.6. 生物产业
我国推动生物技术研发和产业发展已有30多年的历史，“十一五”以来，国务院批准发布了《促进生物产业加快发展的若干政策》和《生物产业发展“十一五”规划》，大力推进生物技术研发和创新成果产业化。“十二五”以来，国务院、科技部等机构发布了一些重量级的文件，如《国务院关于促进健康服务业发展的若干意见》，很好地支持了生物产业的发展。
2.8.7. 新一代信息技术产业
十三五规划制定在即，信息经济将是重要战略发展方向之一。信息化、数字化成为重点建设方向。2015年三季度以来，大部分地方政府对于本地信息经济发展一路“开绿灯”。从十三五规划研究制定到2016年上两会期间，鼓励信息经济的政策有望密集出台。
我们认为，在政府的大力扶植下，高端制造行业未来5年的政策和催化剂仍将较多，相关上市公司估值将不断上升。
2.9. 市场竞争：节能环保、新材料、高端装备竞争较缓和
我们从国内竞争激烈程度和国际市场上竞争对手的主导能力两个维度来考量各行业的市场环境。我国新兴产业市场还未成熟，竞争还未完全。但对发达国家来说，部分新兴产业已处于成熟期，一些跨国公司可能会对我国刚起步不久的行业产生威胁。综合来看，蓝海行业中的公司无疑有着更加良好的成长环境。通过比较高端制造各子行业在国内外市场的竞争状况，绘制二维示意图如下：
通过对比发现，节能环保产业的国内外竞争均较为缓和，国内由于环境污染第三方治理和PPP模式刚起步，行业处于萌芽阶段；国际上，日本在环境监、土壤修复等领域具有绝对优势，中国近年因污染加剧开始重视产业发展，目前与美国、德国共属第二梯队。
新材料行业上，我国尽管与美、日共同为全球主要研究主体和市场，但目前水平与两国仍有明显差距，行业近年在交通运输、资源环境以及航天工程领域作用不可忽视，但技术创新始终是一大瓶颈，抑制行业发展。
高端装备方面，我国轨道交通在国际上有明显优势，但航天、智能制造等其他方面仍被美国、欧洲两大巨头垄断。
生物产业在我初具规模，杂交水稻等农业技术处于世界领先水平，但生物医药、生物制造等大部分子行业仍以美国为“领头羊”，且其垄断优势十分明显，我国产业需要相当一段时间赶超。
信息技术上，云计算、物联网等新产品近年开始迅速蔓延我国市场，但BAT占据了较大市场份额；国际上来看，我国与美国、日本、韩国以及欧洲占据全球近90%的市场，但美国起步早，科研能力强，具有绝对竞争优势。
国际势力最为强大的是新能源汽车行业，特斯拉主导着整个市场的潮流和风向，日本丰田汽车也加速，目前来看，我国的新能源汽车还处于导入期，充电桩等基础设施不全，技术创新瓶颈仍未突破，终端市场需求还待培养。
新能源领域，风能发电来看，我国风电企业多集中于产业链的制造环节，总体而言，我国内资企业在国内风能制造领域保持领先优势，2011年国内市场占有率达到91.3，基本上将国外风电机组制造商排除在中国市场之外。光伏产业来看，中国光伏产业最大的特点就是“两头在外”，95% 的原材料需要进口，95% 的太阳能电池用于出口。我国是第一大光伏制造国，加上台湾省，目前世界上60%以上的光伏产品都是中国制造。与光伏生产制造相比，我国却是光伏应用小国，欧洲装机量是全球的60% 左右，我国装机量大概只占10%。
综上，优先考虑国内市场竞争状况，结合国外市场竞争状况比较来看，节能环保、高端装备、新材料行业公司在国内外市场上具有优势，行业内竞争缓和，公司成长环境较为适宜。
2.10.估值水平：全部高于市场，新材料行业最高
在高端制造子行业十大维度比较的最后，我们来看一下各行业目前的估值水平及近年变化情况。需要说明的是，估值水平的高低并不能直接说明行业是否具有投资价值，估值的升降缘于投资者对行业看法的变化。我们在此统计高端制造七大子行业近两年来的估值水平，市盈率采用历史TTM，整体法。结果如下图所示：
结果显示，各个子行业的市盈率均高于全部A股的平均水平，低于创业板平均水平。新材料行业市盈率最高（2015.10.1为62倍），显示投资者对其未来增长的较高预期。近两年时间内，高端制造各个子行业的市盈率均高于全部A股的平均市盈率，显示投资者对高端制造行业整体看好的态度。其中，新材料行业PE在这段时间内表现突出，从2014年的第二升至现在的第一位（2015.10.1为62倍）。这说明投资者对其未来作为整个高端装备产业重要支柱地位下的业绩增长有着较高的预期。目前估值水平排名第二的是生物行业（2015.10.1为53倍），健康管理的蓝海投资价值正逐渐被投资者所认识。随后是估值较为接近的高端装备、新一代信息技术、节能环保行业，PE约48倍。值得注意的是，新能源行业近两年估值水平相对下滑较多，从第一降至倒数第二。我们认为是传统能源价格大幅下滑、经济周期下行、新能源行业技术瓶颈的共同影响。新能源汽车行业的估值相对较低。一方面上市公司中传统汽车业务的部分拖累了公司估值，另一方面近年国际油价的持续大幅走弱也是行业估值提高的瓶颈。
3. 大浪淘沙见真金——优选新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备
通过对高端制造七大子行业经行十个维度的全面比较，我们对这些行业的不同维度的优劣有了更加全面的认识。将上面的比较结论加以归纳总结，得到下表：
新一代信息技术、节能环保、生物、高端装备四领域上市公司的资本市场表现还未完全反应基本面的优势,其在二级市场有着较高的投资价值。从已经比较过的这十大维度来看：新一代信息技术在近年PE/VC市场上得到了最多的投资。政策发布至今，在二级市场涨幅最大。结合行业空间、目前市值展望未来，市值水平还没有较好地反应行业将来的发展状况。节能环保行业目前处于快速成长期，最近几年的发展得益于政策的大力扶植。在人们对环境质量要求进一步提高、政策力度持续、国际国内竞争较为缓和的背景下，节能环保行业有望延续快速成长，二级市场表现有望更加精彩。生物行业在四个水平的比较上都表现突出：行业上市公司前5年营收增速第一、二级市场近5年涨幅最高、ROIC最高、二级市场空间很大。四组数字的背后体现了体现了行业的快速发展和资本市场的认同。我们认为优异成绩单下的二级市场表现可以让投资者继续期待。高端装备行业处于快速成长期，国内竞争缓和，轨交在国际市场有明显优势。二级市场空间大，近一年也得到了资本市场较好的认可。也是二级市场较好的投资领域。
本文来源：国泰君安策略团队 王德伦、乔永远、张晓宇
乔永远，国泰君安策略团队负责人，首席策略分析师。2014年新财富最佳分析师策略研究第二名。金融学博士，理学学士，曾就读于北京大学和英国圣安德鲁斯大学。曾任莫尼塔公司首席经济学家。
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