两年前，笔者曾撰文《国家战略级的顶层融资设计》，对“一带一路”项目开展中涉及的一些问题进行了分析并提出建议。笔者欣喜地看到，文中讨论的一些问题已经在政策层面得到了改进或解决。例如，针对境外投资利润汇回国内时的境外税收抵免，极大地方便了开展境外投资的中国企业通过有效的投资架构和投资路径优化税务筹划方案。在本文中，笔者希望能够就近期出现的投资新趋势与读者分享一些初步的思考。
第一：
投前明晰战略方向，开展全面、深入的市场环境研究
这并不是一个新话题，而笔者再次提出这个问题是因为笔者认为，目前绝大多数企业在投前阶段，针对这两个问题的重视和投入仍然不足。以央企为例，在国资委2018年出台《关于加强国有企业境外投资管理规定》（以下简称“35号文”）之后，虽然我们看到许多央企按照35号文的有关规定，在投资决策流程引入专业顾问团队开展财务、法律、税务和技术等方面的尽职调查工作，但笔者还是深切地感受到企业决策层的战略性思考和市场环境研究工作还存在较多不足。
主要体现在以下一些方面：
许多企业投资目标不明确，对于投资地区不了解，缺乏系统性的战略框架。“一带一路”投资项目对整个企业的战略意义是什么？企业投资的商业逻辑如何体现，协同效应在哪里？在“一带一路”上哪些区域投资为好？这些区域或国家的整体投资环境如何？政治风险大不大？是否有成功的案例可借鉴？是否有其他更好的选择？
战略制定后没有监控环境变化趋势，没有建立动态调整机制。随着市场的发展和时间的推移，原来制定战略计划时的市场情况和假设条件是否已发生变化？是否需要及时进行调整？
比如，许多企业单纯认为产业转移到低成本国家或地区一定有利于企业发展，但却忽视了当地成本上升的趋势。统计数据表明，许多东南亚国家的劳动力成本上升速度很快，可能在短短的几年之后，成本优势将不复存在。
另外，目前许多初级产业转移到越南或印尼，但是随着美国和越南的贸易逆差迅速上升，未来美国很有可能对于来自越南的产品加征关税。
此外，笔者提醒中国企业注意，单纯从劳动力成本比较优势出发进行投资决策并不科学。在产业分工精细化程度越来越高的今天，产业集聚会通过把产业链的上下游企业汇聚在一起而使资源配置达到最优，如果其中单一环节转移，在缺乏上下游配套环节支持的情况下，企业物流和其他成本的上升将很有可能超过劳动力成本的节约。
第二：
正确发挥政策的引导和监督作用
35号文生效后，许多国有企业的领导层和投资管理人员对投资项目产生了较大的担忧和畏难情绪。监管部门的出发点是加强监管，促进投资流程的规范化，督促投资决策人和项目管理人员履职尽责，审慎决策，实现风险可控，这本无可厚非。在投资过程有规可循的情况下，投资人员只要认真遵照规定执行就不需要担心出现个人风险。然而目前的误区在于投资人员认为，只要投资失败了甚至是未达到预期的效果就需要承担个人责任。希望有关部门能够对政策进行进一步有针对性地解读和宣讲，使投资人员和国有企业的决策层和管理层认识到监管初衷与监管目标，勇于探索实践，在风险可控的前提下推进境外投资业务的有效开展。
第三：
构建多元化的融资体系
如上篇所述，传统依靠中资金融机构的主权信用或股东担保等融资模式越来越难以为继。在实际项目中，很多中企希望能够凭借项目本身的现金流开展无追索权或有限追索权的项目融资，但是传统的中资金融机构对此类融资的操作经验较少，对风险的控制较严格，对于股东资信能力、项目经济性、担保措施等要求很高，从而导致了项目融资落地难。笔者认为，企业对于“一带一路”项目的融资应在项目筹划阶段就制定一个完整的融资计划，可考虑的解决方案包括：
项目并购贷款
在并购项目中，如果项目自身的经营情况比较稳定，且有一定的收益预期和稳定的现金流，可以首先考虑在项目所在国当地与金融机构进行协商，争取取得项目并购贷款。根据我们过往项目的经验，如果被投资或并购企业在当地有一定的知名度，当地金融机构往往愿意考虑以项目公司本身的未来预期收益、股权及资产作为抵质押手段发放贷款。考虑到国内繁琐的审批手续和外汇资金换汇出境的限制等因素，这种方式资金到位快、融资成本低的优势较为明显。
突出项目的收益水平和边界条件
在新建项目中，如果需要在项目建设初期取得相关的项目贷款，项目自身的收益水平和边界条件就显得尤其重要。例如，在传统的电力项目中是否有已锁定的售电协议，项目的收益是否可预测和可控是取得项目融资的重要前提条件。
多元化风险分摊机制
在项目公司设立时优化股权和债权比例，在初始投资时可引入如主权基金、基础设施或能源专项投资基金等财务投资人，或当地战略合作伙伴、未来项目运营商等其他投资人，以减少单一股东或投资人的投资额，充分利用外部资源，分摊股东风险。同时，可考虑在项目不同周期，由不同参与方为项目融资提供如完工担保、运维担保等不同形式的风险防范措施，以避免股东提供全周期股东担保、或项目所在国政府提供主权担保。例如港口类项目，通过港口运营商提供运营担保，分担项目维保及运量波动可能产生的运营及现金流风险；如矿业类项目，通过包销方提供包销履约担保，减少项目现金流风险。此外，可通过投保中信保中长期出口信用保险或海外投资保险，覆盖项目可能面临的商业或政治风险对贷款偿还带来的潜在风险。
优化项目开发计划
在制定项目开发计划时，可考虑分阶段开展项目以减少初始投资金额；在项目分步投产、开始产生现金流后，可通过发行资产支持债券（ABS）或其他融资方式在项目前期回收部分投资、或以已运营的资产或业务作为抵质押与银行协商新的融资方案，以置换原有的融资方案进行再融资，实现优化贷款结构、降低融资成本的目的等。
第四：
加强投后管理与监督
有统计数据表明，企业投资失败70%的原因是投后管理不到位而使业务无法充分发挥协同效应。现实中，有相当一部分中国企业在海外投资项目中无法实现对企业的有效控制。由于缺乏有效的沟通和监督机制，企业的运营管理多年处于失控状态，有些企业无法正常召开董事会，无法提交年度经营预算和日常经营活动报表，这给中资企业带来了巨大的经营风险。有些国内企业甚至由于海外公司运营产生巨额亏损或出现重大问题，影响到自身的现金流和贷款偿付能力。
随着中企海外投资从高速增长期过渡到平稳发展期，中企也应将更多的注意力从投资环节转入到运营管理环节。笔者认为以下几点对企业实施海外业务运营有效管控至关重要：
管理团队建设
管理团队是确保企业正常运转的核心，管理团队应配备对中外文化都有深入了解的人员。企业在投资决策阶段应将投资后海外业务的管控治理的评估和规划作为重点考虑事项之一，提前制定过渡期计划、尤其是对于管理团队及核心技术人员的留任方案。同时，企业在对外投资过程中应该加强海外管理人员的招聘、选拔和培训。
通过“建章立制”实现规范化运营
许多企业、尤其是民营企业的自身管理水平不足，在管理海外业务方面更显得力不从心。在这样的情况下，建立与完善日常管理流程和规章制度则是实现规范管理的第一步。外国人喜欢把“丑话说在前面”，因此，这个体系建设应在企业投资或并购完成后第一天就开始，这将关系到企业能否从一开始就把控制权牢牢地把握在自己手中。
动态调整和建立全生命周期的价值管理体系
企业投资和运营是一个较为漫长的过程，原来在投资决策时所依据的政治、经济和社会条件随时可能发生变化，而项目决策的边界条件也可能随之改变。国资委要求逐步对有条件的投资项目开展投后评估工作，以对项目的决策过程进行审视并及时做出调整。笔者认为这是十分必要的。
不必过早地对项目成败下结论
虽然笔者认为对项目实施开展评估工作确有必要，但也认为不宜过早对项目成败下结论。经济运行和企业所处的行业或多或少存在周期性特点，短的三至五年，长的有可能在十年以上。投资决策和投资项目是否成功需要在一段较长的时间里进行验证。因此在确定评价方法和制定评价指标时，不能仅局限于短期会计利润，而应基于环境变化，动态评估企业的长期价值。我们已经协助一些企业开展了投资价值的全生命周期动态评估工作，希望我们积累的知识成果和经验体系，能够为监管部门和企业提供有益的参考。
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