在3月22日下午的投资分会场上，来自券商、保险、公募、私募等机构的业界精英，围绕今年A股新格局、投资新动向，展开探讨与分享。本次圆桌论坛由深圳望正资产公司合伙人王鹏辉主持。
与会嘉宾普遍认为，估值提升行情已告段落，今年更注重行业内部有竞争力的龙头企业。中美贸易战是全球结构重大改变的表现形式，短期对市场有一定冲击。
估值提升行情告一段落 看重行业龙头股
王鹏辉（望正资产公司合伙人）：林鹏总和东方红的投资特点是重视宏观，但是更重视产业和个股。请林总讲讲，在目前情况下，未来的机会在哪里？对整个宏观经济的看法是什么？
林鹏（东证资管董事总经理）：坦率讲，我们在宏观方面的把握性不是特别高，也较难很好地应用到投资上，相对来说，我们会更加侧重于行业及公司的研究，确定性更高。但宏观很重要，我们需要对宏观的季节有感知，是乍暖还寒还是夏日火热，应该在这种大趋势的判断下再去做行业和公司研判。
从公司或行业角度看，不同的宏观环境对微观企业的影响不同，事实上在较紧的宏观环境下，优秀公司可以扩大它的竞争优势，如果宏观环境非常好或者行业发展状态很好，其实并不有利于最优秀的公司去持续提升竞争力，大部分的公司都会发展很好。今年去杠杆背景下资金会紧张一点，但是A股大多数的行业龙头，它们的现金、财力状况都非常优秀。
我们并不把公司简单地分为价值股或者成长股，同时也不是只买低估值公司的投资机构。我们对公司都会用价值投资的方式去研判，也许相对高估值的公司也会成为投资标的，关键是看它未来的成长空间、竞争力。
去年的估值大提升应该是十年级别的，2007年以来蓝筹股的估值一直往下走，直到2015年到了一个极限低点，去年这种估值修复表现非常剧烈，今年这样的修复再大幅提升的可能性比较小。
关注盈利的提升，赚长期成长的钱。去年，很多传统行业的盈利、利润率提升速度非常惊人，比如水泥、石膏板的利润率回升20%左右，与此相对照的是高科技行业利润率在非常低的位置增长。我们非常关注哪些企业的竞争力在现有状况下能够进一步提升，从国内龙头成为全球龙头，从中大型市值公司成为巨型市值公司，分享业绩成长的收益。
现在中国的龙头公司能够远远超出原有国际龙头的净利润率。原因有几方面：第一，中国是全球最大的单一市场，无论是工业品还是消费品，比如汽车等，都已经是全球最大的市场，这意味着规模可达到很大程度，成本下降很快，规模经济效应很强；第二，中国企业家对于企业的发展，有非常强烈的进取心，长期不断致力于降低成本，提高效率；第三，中国劳动力薪酬的增加幅度，一般来说都是低于企业盈利的增长幅度。综合这些，中国在成本端有巨大的优势，同时，中国相对比较鼓励企业通过合并以及一定程度的垄断，去获得超高的利润。
虽然今年不期待在估值的提升上获得很高的投资回报，但是长期来看中国制造业等行业龙头公司，只要竞争优势逐渐加强，盈利能力的提升也许会超出我们的想象。
王鹏辉：朱平总刚才说到两个重估，一个是银行地产的重估，另一个是科技类、医药类的重估。第一类重估还会有一波更猛烈的上涨吗？或者后面就开始科技、创新类的重估？还是说这两个重估都结束了？今年市场变量可能是CDR（存托凭证），有请朱总来跟我们讲讲。
朱平（广发基金副总经理）：现在市场应该是比较难受的阶段，因为大家知道独角兽扩容是非常大的，虽然很多都是科技股，在科技股方面会有一些情绪上的正面作用，但应该更多一点谨慎。因为中国现在很多股票还是太贵了，尤其是科技股。至于银行和地产，本来在1月份高点时，银行股大概是1.2~1.5倍PB（市净率），现在又跌回去了。所以，在现在这种情况来说，我想行情应该还没有结束，但是短期应该先放一放。而科技股应该也不会有太大的变化，可能有一些零星的波动。
相对来说，医药股的基础可能会更好一些。原因，第一，好的医药股确实很多都在A股；第二，医药股调整了很多年；第三，从基本面上来说，工程师红利方面，中国在医药公司方面也有一定的优势。
但是，从整体上来讲，今年可能属于个股的行情，无论是传统的还是科技的股票，你可能需要找一些个股的机会。从另外一个角度来说，去年我们的名义GDP比较高，名义GDP从2016年的百分之七点几涨到了去年的十一点几，这个幅度非常大。我们知道企业的利润和名义GDP相关，那么，今年的名义GDP现在还有10%左右，但是也要看后面PPI下降的程度。如果名义GDP又回到2016年的话，那么企业盈利就会比预期的差。所以，从这个角度来看，在今年我们还是不要有太大的预期。
王鹏辉：史博总搞了一个本福特法则，我头一回听这个神秘的法则。请史总谈谈风险。宏观经济有什么风险，市场会有什么风险？
史博（南方基金副总经理）：宏观经济和市场的风险都在于上涨，如果房价不再快速上涨，我觉得金融环境就会相对平稳，风险就不大；如果价格波动大，尤其是向上波动大，就容易出现比较大的风险。这和目前的预期不一致，不一致的时候，所有的政策都是相互博弈的。比如房价如果涨了，那么出台的政策可能会更严厉更长效，这么就可能产生政策定居效应，突然超重，反倒使得金融体系变得不稳定。
今年估值提升过程差不多告一段落。重估比较充分的时候，市场需要盈利的驱动，而盈利驱动和ROE、净资产收益率的提升相对来说会比较慢，会形成震荡市。在这个震荡市中，从投资角度看，只要不大涨，还是谨慎乐观，而一旦快涨，反而谨慎。今年从投资的角度来说，更多的是需要在更宽广的角度环视多个行业，多一点逆向思维。
在提高胜率方面，我们也确实感觉到整个金融系统对风险的关注越来越多，我们最开始先在固收体系中，尤其是信贷评级中，做南方基金自己的系统，更准确地识别风险。在股票这方面，也想逐渐把大数据分析、人工智能和投资结合起来，初期可能会提供一些辅助作用。一方面帮助选择好的公司，另一方面规避比较差的标的。
王鹏辉：董总对宏观经济发表一下看法。刚才讲了这么多，你听了之后有什么感受？
董承非（兴全基金副总经理）：今年以来，大家已经感受到比去年赚钱难多了。年初那10天，跌幅相当大。整体而言，以公募基金平均的收益率来看，可能比去年要低。还有一个是高善文博士提到的宏观角度，我理解的是他对周期的盈利相对悲观，因为量一放出来价格就不行了。去年宏观利率这么高，市场还这么好，主要是因为业绩严重超预期。我自己今年觉得压力还是较大的，至少市场分歧不小，行业的波动也较大。
今年，周期这块我分了两类，一类是看价格的，一类是看量的。看量的来说相对会好一些，不会像看价格的那么明显。
关于风格，去年市场风格结构性很明显，历史上这种极致的风格不多，最近的就是2013年和2017年。今年宏观层面利率不再提升的话，我认为今年风格会融合。
年初上证50上涨还是有力度的。春节前进行汇报的时候，我曾说今年中证500应该不输给上证50，因为就像林鹏提到的一样，中国的市场很大。去年都在讨论以上证50为代表的巨头，其实中国的行业有很多，其中又有很多的细分龙头。今年比较看好中证500指数，它的市值空间基本上是在100亿~900亿，而且这里面很多是细分行业的龙头企业，可能堪比十年前的美的、格力。
王鹏辉：今年讲的很一致，对整体的判断，没有特别大的争议。林总你听下来有什么感受？
林鹏：去年市场有非常鲜明的特征就是大市值、蓝筹，有几个超强行业白酒、保险、家电等，但今年这种打上标签的市值、行业都不管用，我倒觉得有一些行业里的个股估值水平会有很大突破。以前A股有着鲜明的同涨同跌性，但今年可能各行各业都很平均，行业内会有很大分化。
我们的估值和国际市场处在融合阶段，边际资金量即海外资金，对A股的影响越来越大。虽然我们觉得很多行业估值超估，但行业内部有竞争力、国际范儿的，能够满足国际投资者眼光、满足更长期投资需求的这类公司，估值可能会有所突破。
与会嘉宾普遍认为，估值提升行情已告段落，今年更注重行业内部有竞争力的龙头企业。中美贸易战是全球结构重大改变的表现形式，短期对市场有一定冲击。
估值提升行情告一段落 看重行业龙头股
王鹏辉（望正资产公司合伙人）：林鹏总和东方红的投资特点是重视宏观，但是更重视产业和个股。请林总讲讲，在目前情况下，未来的机会在哪里？对整个宏观经济的看法是什么？
林鹏（东证资管董事总经理）：坦率讲，我们在宏观方面的把握性不是特别高，也较难很好地应用到投资上，相对来说，我们会更加侧重于行业及公司的研究，确定性更高。但宏观很重要，我们需要对宏观的季节有感知，是乍暖还寒还是夏日火热，应该在这种大趋势的判断下再去做行业和公司研判。
从公司或行业角度看，不同的宏观环境对微观企业的影响不同，事实上在较紧的宏观环境下，优秀公司可以扩大它的竞争优势，如果宏观环境非常好或者行业发展状态很好，其实并不有利于最优秀的公司去持续提升竞争力，大部分的公司都会发展很好。今年去杠杆背景下资金会紧张一点，但是A股大多数的行业龙头，它们的现金、财力状况都非常优秀。
我们并不把公司简单地分为价值股或者成长股，同时也不是只买低估值公司的投资机构。我们对公司都会用价值投资的方式去研判，也许相对高估值的公司也会成为投资标的，关键是看它未来的成长空间、竞争力。
去年的估值大提升应该是十年级别的，2007年以来蓝筹股的估值一直往下走，直到2015年到了一个极限低点，去年这种估值修复表现非常剧烈，今年这样的修复再大幅提升的可能性比较小。
关注盈利的提升，赚长期成长的钱。去年，很多传统行业的盈利、利润率提升速度非常惊人，比如水泥、石膏板的利润率回升20%左右，与此相对照的是高科技行业利润率在非常低的位置增长。我们非常关注哪些企业的竞争力在现有状况下能够进一步提升，从国内龙头成为全球龙头，从中大型市值公司成为巨型市值公司，分享业绩成长的收益。
现在中国的龙头公司能够远远超出原有国际龙头的净利润率。原因有几方面：第一，中国是全球最大的单一市场，无论是工业品还是消费品，比如汽车等，都已经是全球最大的市场，这意味着规模可达到很大程度，成本下降很快，规模经济效应很强；第二，中国企业家对于企业的发展，有非常强烈的进取心，长期不断致力于降低成本，提高效率；第三，中国劳动力薪酬的增加幅度，一般来说都是低于企业盈利的增长幅度。综合这些，中国在成本端有巨大的优势，同时，中国相对比较鼓励企业通过合并以及一定程度的垄断，去获得超高的利润。
虽然今年不期待在估值的提升上获得很高的投资回报，但是长期来看中国制造业等行业龙头公司，只要竞争优势逐渐加强，盈利能力的提升也许会超出我们的想象。
王鹏辉：朱平总刚才说到两个重估，一个是银行地产的重估，另一个是科技类、医药类的重估。第一类重估还会有一波更猛烈的上涨吗？或者后面就开始科技、创新类的重估？还是说这两个重估都结束了？今年市场变量可能是CDR（存托凭证），有请朱总来跟我们讲讲。
朱平（广发基金副总经理）：现在市场应该是比较难受的阶段，因为大家知道独角兽扩容是非常大的，虽然很多都是科技股，在科技股方面会有一些情绪上的正面作用，但应该更多一点谨慎。因为中国现在很多股票还是太贵了，尤其是科技股。至于银行和地产，本来在1月份高点时，银行股大概是1.2~1.5倍PB（市净率），现在又跌回去了。所以，在现在这种情况来说，我想行情应该还没有结束，但是短期应该先放一放。而科技股应该也不会有太大的变化，可能有一些零星的波动。
相对来说，医药股的基础可能会更好一些。原因，第一，好的医药股确实很多都在A股；第二，医药股调整了很多年；第三，从基本面上来说，工程师红利方面，中国在医药公司方面也有一定的优势。
但是，从整体上来讲，今年可能属于个股的行情，无论是传统的还是科技的股票，你可能需要找一些个股的机会。从另外一个角度来说，去年我们的名义GDP比较高，名义GDP从2016年的百分之七点几涨到了去年的十一点几，这个幅度非常大。我们知道企业的利润和名义GDP相关，那么，今年的名义GDP现在还有10%左右，但是也要看后面PPI下降的程度。如果名义GDP又回到2016年的话，那么企业盈利就会比预期的差。所以，从这个角度来看，在今年我们还是不要有太大的预期。
王鹏辉：史博总搞了一个本福特法则，我头一回听这个神秘的法则。请史总谈谈风险。宏观经济有什么风险，市场会有什么风险？
史博（南方基金副总经理）：宏观经济和市场的风险都在于上涨，如果房价不再快速上涨，我觉得金融环境就会相对平稳，风险就不大；如果价格波动大，尤其是向上波动大，就容易出现比较大的风险。这和目前的预期不一致，不一致的时候，所有的政策都是相互博弈的。比如房价如果涨了，那么出台的政策可能会更严厉更长效，这么就可能产生政策定居效应，突然超重，反倒使得金融体系变得不稳定。
今年估值提升过程差不多告一段落。重估比较充分的时候，市场需要盈利的驱动，而盈利驱动和ROE、净资产收益率的提升相对来说会比较慢，会形成震荡市。在这个震荡市中，从投资角度看，只要不大涨，还是谨慎乐观，而一旦快涨，反而谨慎。今年从投资的角度来说，更多的是需要在更宽广的角度环视多个行业，多一点逆向思维。
在提高胜率方面，我们也确实感觉到整个金融系统对风险的关注越来越多，我们最开始先在固收体系中，尤其是信贷评级中，做南方基金自己的系统，更准确地识别风险。在股票这方面，也想逐渐把大数据分析、人工智能和投资结合起来，初期可能会提供一些辅助作用。一方面帮助选择好的公司，另一方面规避比较差的标的。
王鹏辉：董总对宏观经济发表一下看法。刚才讲了这么多，你听了之后有什么感受？
董承非（兴全基金副总经理）：今年以来，大家已经感受到比去年赚钱难多了。年初那10天，跌幅相当大。整体而言，以公募基金平均的收益率来看，可能比去年要低。还有一个是高善文博士提到的宏观角度，我理解的是他对周期的盈利相对悲观，因为量一放出来价格就不行了。去年宏观利率这么高，市场还这么好，主要是因为业绩严重超预期。我自己今年觉得压力还是较大的，至少市场分歧不小，行业的波动也较大。
今年，周期这块我分了两类，一类是看价格的，一类是看量的。看量的来说相对会好一些，不会像看价格的那么明显。
关于风格，去年市场风格结构性很明显，历史上这种极致的风格不多，最近的就是2013年和2017年。今年宏观层面利率不再提升的话，我认为今年风格会融合。
年初上证50上涨还是有力度的。春节前进行汇报的时候，我曾说今年中证500应该不输给上证50，因为就像林鹏提到的一样，中国的市场很大。去年都在讨论以上证50为代表的巨头，其实中国的行业有很多，其中又有很多的细分龙头。今年比较看好中证500指数，它的市值空间基本上是在100亿~900亿，而且这里面很多是细分行业的龙头企业，可能堪比十年前的美的、格力。
王鹏辉：今年讲的很一致，对整体的判断，没有特别大的争议。林总你听下来有什么感受？
林鹏：去年市场有非常鲜明的特征就是大市值、蓝筹，有几个超强行业白酒、保险、家电等，但今年这种打上标签的市值、行业都不管用，我倒觉得有一些行业里的个股估值水平会有很大突破。以前A股有着鲜明的同涨同跌性，但今年可能各行各业都很平均，行业内会有很大分化。
我们的估值和国际市场处在融合阶段，边际资金量即海外资金，对A股的影响越来越大。虽然我们觉得很多行业估值超估，但行业内部有竞争力、国际范儿的，能够满足国际投资者眼光、满足更长期投资需求的这类公司，估值可能会有所突破。
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